资产上链与STO：通证化与证券化的异同

ICO、STO、资产上链的起源

现代证券的“股份制”起源于古老的合伙制。最早在罗马时代。在开展有风险的海上贸易时，人们就已经使用签订契约将几十份自有资产组合到一起形成一个合伙企业来降低风险。15世纪末，随着哥伦布发现了南美洲新大陆以及完成第一次环球航行后，越来越多的航海计划开始进行，然而航海贸易本质上是一件风险极高的事情，成功的概率微乎其微。为了应对远航贸易要目的大风险，为了筹集资本和分摊风险，现代我们常说的股份集资方法出现了，即每次出航之前都会招募股金，航行结束后再将资本退还给出资人、并将利益按股金的比例进行一定程度的分配。

最早的股份制公司是成立于1602年的英国东印度公司，随后兼并为荷兰联合东印度公司，荷兰商人为了筹集资金，就将公司的股份面向所有人公开出售，人们购买股份，而公司则承诺将来分红。由于股票有限，不能满足所有人的需求，几天后股票就加价15%出售，而为了方便股东们交易公司的股票，荷兰终于在1602年前后创办了世界上第一个证券交易所——阿姆斯特丹证券交易所。从此拉开了证券募资、交易的序幕，在随后的400多年间，经过了无数次的改进迭代，并且随着技术的进步，也出现了无数类似的金融衍生品。

一、什么是ICO

（1）ICO的定义及起源

ICO是Initial Coin Offering缩写，首次币发行，名字源自股票市场的首次公开发行（IPO）概念，是区块链项目通过指定的发行平台进行项目公示，信息披露等，在约定的时间和规定的方式下首次发行代币，投资人则以比特币、以太坊等通用数字货币进行投资，然后获得该项目的代币。未来该代币也可以在指定的场景平台内进行使用，或者在相应的数字货币交易所进行二级市场交易流通。总的来说，ICO就是项目方通过发行项目自身代币，融资获得通用数字货币的一种途径。

最早的ICO项目是2013年7月成立的Mastercoin，现更名为万事达币OMNI，其在Bitcointalk论坛上成功众筹了5000BTC。随后，在全球范围内掀起一场ICO风潮，很多项目都开始进行ICO，并且代币价格在一定时间内出现过疯涨，但是绝大多数项目都没能经得住时间的考验，纷纷走下神坛。在这期间，最有名并且最成功的莫过于Ethereum，其在2014年7月，发起了ICO融资，筹措资金超过1800万美金，目前已是比特币之外市值最高的加密数字货币。2016年5月，The DAO完成了ICO史上最大的众筹，融资额高达1.6亿美元，最终因受到黑客攻击等种种原因，最后以解散退回以太币而告终。随即，在2017年，全球ICO市场进入白热化阶段，比特币的最高币值达到了16万人民币一枚，全世界都在炒币中自得其乐。然而，虚高的泡沫最终会破裂，市场慢慢的趋于的理性。

对于项目方来说，ICO本质上还是融资方式，它最大的特点就是在于一个项目还没有任何业绩时就可以实现快速融资，为项目发展提供资金支持。

（2）ICO的发行过程

ICO的发行流程较为简单，可以说是几乎没有难度。项目前期，项目发起人需要策划项目的商业模式、产品、技术目标、技术路线、预期研发周期等一系列项目相关要素设计。基于基本的产品框架，发行人需要为每个项目着手准备项目白皮书。白皮书是整个ICO过程中最重要也是唯一的官方公开文件，类似于风险投资中的项目计划或者股票发行过程中的招股说明书，但是这两者最大的区别在于股票发行是需要监管部门进行审计，但是ICO项目则不需要。白皮书只需要写清楚，项目的商业模式、产品形态、技术原理、募集资金类型和平台、兑付方式、投资者回报方式以及团队成员等内容。随后就会根据需求去募得相应的资本，用于未来的项目开发。

（3）ICO的优缺点

优点：

l 发行简单：不需要繁琐的上市审批，不需要像股票申请上证卷交易所，发行简单快捷。

l 回报率高：早期时候，一旦项目成功，发行的币就会翻翻涨价，投资人不需要参与何管理和经营就可以一夜暴富。

缺点：

l 风险高：基础项目伪需求、技术实现风险、融资用途不明、没有补偿方式、代币价值没有法律保障、投资者认知风险等。

l 无监管：项目上市无需政府等权威机构的监管，由于ICO不受任何部门的监管，所以很多的人往往使用它来进行非法的集资诈骗，目的是圈钱。

由于用ICO拿钱动辄几百万美元，诱惑实在太大，以至于有不少项目直接就是以圈钱为目标。而圈钱跑路的或者圈钱之后不作为的项目，对参与者和认真工作的项目发布者都是一种伤害，ICO本身存在着大量的不确定性，有着极高的风险。所以，在2017年9月4日，中国人民银行领衔网信办、工信部等七部委发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，《公告》指出代币发行融资本质上是一种未经批准非法公开融资的行为，要求自公告发布之日起，各类代币发行融资活动立即停止，同时，已完成代币发行融资的组织和个人做出清退等安排。

二、什么是STO

（1）STO定义及起源

STO（Security Token Offering），译为“证券型代币发行”，可以看出，它跟ICO以及IPO一样，也是一种代币发行的方式。其跟ICO最大的区别在于，STO需要受相关证券机构以及证券法律法规监管，发行的代币具有证券属性。

在2017年之前，最早期的Security（证券）起源自500年前荷兰东印度公司代表公司权利的票据，作为一种交易标的，从而产生了第一个资产证券化平台，即股票交易市场。

ST最早在2017年出现在美国。美国SEC关注到区块链Token这样的产品，其焦点是探讨是否应该把一些Token产品纳入证券体系中，这时就出现了Security Token和Utility Token的探讨和辩论。

ST近期在国内特别火热的原因来自今年6月22日纳斯达克官网上刊登的一篇文章，文章认为ST将会成为推动区块链行业发展的主要力量，并将在2019年取得重大突破。在整个ICO行业哀鸿遍野的情况下，纳斯达克官方的发声强有力地促进从业者找到一种新途径让区块链可以落地。

相比不易监管的ICO，STO更加安全，因为证券型代币在发行前必须受法律监管，监管要求其代币背后必须有相应实体的资产作为支撑，跟股票一样，比如公司的收入、利润等。因此，STO更容易被监管，保障性远大于ICO，但是也会因此带来更多的发行成本，发行难度上也远大于ICO。但相比IPO，STO的发行门槛相对较低，发行难度小。STO处于ICO和IPO之间，结合的IPO的监管，同时也利用区块链技术实现更高效的运行。

（2）STO的发行过程

首先，注册代号，通过《代码注册电子合约》来申请注册证券代币代码（类似股票代码）。

其次，是将注册好的证券代币代号和相对应的区块链智能合约《证券代币登记》联系起来：代号名称、证券代币代号、小数位数、代币具体信息。然后通过Metamask 提交到以太坊智能合同平台Etherscan上生产相应代币，代币的具体细节需要后续进行完善。

然后，根据《证券代币募资合约》中的相关规定，选择合约，并且最终决定证券代币的发行和销售方式。随后根据合约提供的投资人名单，进行相应的邀请。

最后，投资者在购买证券代币时只需要证券代币合约的地址就可以使用以太币购买了。找到地址并输入以太币金额后，证券代币的智能合约会自动计算投资者输入的以太币金额扣除交易成本后可兑换的证券代币数量。

（3）STO的优缺点

优点：

l 第一次面向全球投资者，可以7*24小时交易，市场深度更广；

l 可编程、快速结算，监管部门监管成本相对更低；

l 资产的互操作性，有更多的金融创新想象空间；

l 碎片化交易支持更大型交易；

l 符合联邦法律法规，较操作IPO成本更低；

l 投资门槛较传统更低。

缺点：

l 具有一定的市场和交易限制；

l 全球流动性受外汇管制限制；

l 全球监管政策不兼容。

三、什么是资产上链

（1）资产上链的定义及起源

资产上链解决的是在符合各国法律法规下，提取物理世界的实物资产和数字资产中的唯一可验证标识和一致权利协议，在区块链上生成不可篡改的可编程资产通证，实现链下资产与链上资产通证的一一映射。

资产交换的流程可划分为：资产获取、资产确权和收益实现。其中资产获取和收益实现通过“交换”达成，而资产确权的核心为“注册”，通过不断的资产交换、确权变更来实现流通。资产的交换、注册往往由具公信力的机构完成。如汽车、房屋类实体资产或股票、证券类数字资产的确权和流通，往往需要政府机构或⾏业组织提供相应服务。然而该类型组织机构的交易流程较为繁琐，资产登记、交换的过程充满风险，资产丢失、仿冒伪造、交易违约、信息泄露等各类问题时有发⽣。过于复杂的流程、低效的处理方式，造成⼈⼒和社会资源的浪费，抑制了资产流通的效率与价值交换的灵活性。

（2）资产上链的过程

上链第一步：资产命名及特征描述。在互联网中，数据存储在中央服务器中，并通过基于位置的寻址访问。每一台计算机都会有一个唯一的标识：IP地址，用以区别接入互联网的成千上万的计算机。区块链中有一种资产命名解决方案是基于比特币区块链的ODIN(Open Data Index Name)，它是在网络环境下自主命名标识和交换数据内容索引的一种开放性系统，遵从URI(统一资源标识符)规范。ODIN实现了对资源实体的永久性标识，是信息索引的数字标签和身份证，可以很好地被应用到大数据、智能设备和物联网等新兴领域。

其次，就是资产的发行和转移。现有的许多相关项目数字资产形成方式是基于以太坊网络，发行ERC20代币，并使用这些代币进行交易，或者结合跨链技术，形成与主流数字货币之间的价值兑换。资产所有权的转移和比特币等类似，最简单的情况下，基于区块链的资产是无记名资产，只要掌握密钥即掌握了所有权。而在某些情况下，资产所有权的转移可以基于ERC721代币实现。例如设计师设计的Logo，摄影师摄影的高清图片等，这类数字资产具有强烈的唯一性特征，希望资产转移后原来持有资产者无法再使用该类资产，那么可以将所有权映射至ERC721，仅当唯一的一枚ERC721在使用者手上时，方可获取该资源的使用，也就完成了所有权的转移。而对于数据这类主要转移使用权的场景而言，则可以基于ERC20等同质化代币，结合密钥分发来进行所有权的交易。

（3）资产上链的优缺点

智能合约需要获取资产的现有法律状态，资产上链领域与证券化资产的关联度决定了该模块业务受限于政策。某些国家的法律规定转让必须采取某种形式进行，对真实资产在链上进行交易本身也需要获得地方的许可，资产上链面临的法律、税收的风险不可忽视。

首先，核心的问题在于资产上链时的映射的准确性，为了保证资产交割的完成和资产的真实性，可能需要机构来背书。而假数据、伪造资产等问题的防护需要一方面，搜集各个维度的信息，如图片等来为资产增信，另一方面需要通过合理的编码格式使得资产的唯一性得到保证，例如通过哈希函数等生成数字指纹。以防止资产的伪造等。

其次，每种资产类型的数字化转型必须单独实现，采用不同的流程，例如对于汽车资产的上链，需要安装物联网传感器，并以某种方式放置于汽车中，以允许应用程序收集数据并将其转化为可用的数据库形式，并将其安全传输，以哈希值的形式存储于区块链中。

再者，确保上链的资产和真实世界资产的一致性问题是关键。在现实世界中发生的意外事件如金条被盗、房屋被烧毁等，当真实资产发生此类意外时如何保证链上的资产也一致是需要解决的问题。

综上所述，资产上链可通过基于域名/内容寻址等方式解决资产标识问题，通过公证人或物联网等技术为资产增信，在链上流传可以借助同质化/非同质化代币实现所有权/使用权的转移，同时要符合相关法律和监管要求，保证链上资产信息实时更新等。资产上链将大大提高资产的流动性，带来更大社会效益。