OpenAI怒斥Robinhood「代幣化股票」沒授權！碰到誰的利益了？

憑藉著大舉進軍「股票代幣化」市場的一系列操作，過去幾天 Robinhood 已霸榜了各大財經媒體的頭條。同時，Robinhood 還向歐盟使用者贈送暫未上市的 OpenAI 和 SpaceX 股票代幣，此舉被市場廣泛解讀為 Robinhood 試圖搶佔 Pre-IPO 市場的定價權力。
（前情提要： 美股代幣化爆發：Bybit、Robinhood、Kraken 同步發車，本週期最大敘事誕生？ ）
（背景補充： Robinhood上線代幣化美股：送OpenAI與SpaceX股票、打造自家L2，HOOD創新高 ）

真 正的博弈，是為爭奪 IPO 定價權。

憑藉著大舉進軍「股票代幣化」市場的一系列操作，過去幾天 Robinhood 已霸榜了各大財經媒體的頭條，其股價更是突破 100 美元，創下歷史新高。

除了通過代幣化的方式將已上市的股票引入鏈上市場之外，Robinhood 還將股票代幣化的範圍擴展套件到了未上市的私營公司，並將向歐盟使用者贈送暫未上市的 OpenAI 和 SpaceX 股票代幣，此舉被市場廣泛解讀為 Robinhood 試圖搶佔 Pre-IPO 市場的定價權力。

OpenAI 斥責 Robinhood 未經授權

然而， 7 月 3 日凌晨，OpenAI 官方於 X 發文澄清表示：

這些所謂的 OpenAI 代幣並非 OpenAI 股權。我們與 Robinhood 並無合作，未參與此事，亦不為其背書。任何 OpenAI 股權的轉讓均需經我們批准，我們並未批准任何轉讓。 請小心。

針對 OpenAI 的斥責，Robinhood 共同創辦人兼 CEO Vlad Tenev 於 X 發文進行了迴應：

在我們最近的加密貨幣活動中，我們宣佈將向符合條件的歐洲客戶限量贈送 OpenAI 和 SpaceX 的股票代幣。雖然嚴格來說，這些代幣並非」股權「（感興趣的朋友可以檢視我們的條款瞭解具體內容），但它們實際上為散戶投資者提供了接觸這些私有資產的機會。我們的贈送活動為更巨集大的計劃埋下了伏筆。自我們宣佈以來，我們收到了許多私營企業的來信，他們渴望加入我們，共同參與這場代幣化革命。

關於 Vlad Tenev 所說的「代幣並非股權」的描述，我們在 Robinhood 的產品文件中找到了更詳細的解釋：

Robinhood 股票代幣追蹤公開交易股票和 ETF 的價格，它們是區塊鏈上追蹤價格的衍生品…… 購買股票代幣時，您並不是在購買實際的股票，而是在購買遵循其價格並記錄在區塊鏈上的代幣化合約。

核心爭議：未上市股票能否代幣化？

作為當前整個財經市場的兩家大熱企業，OpenAI 對 Robinhood 的斥責快速引發了市場各界的熱議，討論的焦點集中在：類似 OpenAI 和 SpaceX 等未上市的私營企業股份是否可以代幣化？Robinhood 等平臺方（或衍生品發行方）是否需要對方授權？私營企業能否限制此類股票代幣的流通？

備注：值得一提的是，與 OpenAI 恩怨頗深的 Elon Musk 今日還跳出來嘲諷 OpenAI 「只有假股票」……Elon Musk 與 OpenAI 的恩怨情仇，與 OpenAI 從非營利組織向營利性實體的轉變有關，這也是網際網路行業備受關注的一場公案了，感興趣的讀者可自行搜素查詢。

Bankless 創辦人 David Hoffman 就此推測，Robinhood 可能是與某位持有 OpenAI / SpaceX 股份達成了協議：

Vlad Tenev 曾在演講過程中特別提到與一位擁有 OpenAI / SpaceX 股份的富有投資者存在關聯，這些股份很可能仍歸該原始投資者所有（個人或實體），OpenAI 可能也已批准該原始投資者出售股權。在這一情況下，Robinhood 和該投資者之間可以簽訂私人協議，無需 OpenAI 批准。儘管如此，OpenAI 等私營公司仍可拒絕在可訪問場所交易其股份，這對 Robinhood 來說將是一個真正的摩擦。

不過，Dragonfly 合夥人 Rob Hadick 卻認為該模式存在另一層潛在風險，即 OpenAI 等私營公司可能會以違約為名不認可已完成的股權銷售協議：

OpenAI 的澄清凸顯了我昨天未提及的私營公司方面的另一風險，但這些問題在二級市場上經常出現。私營公司沒有義務承認你認為自己擁有的股權轉讓權利。實際上，我最近在一次閉門會議上曾表示，我預計這種天然的矛盾會導致更多私營公司直接取消違反股東協議的股權銷售。總的來說，這一代產品的許多問題仍有待解決。

風投律師 Collins Belton 則就此給出了更詳細的解釋。Collins 表示，許多非風投領域的律師們認為，限制著私有及公共股票的運作的主要是證券法和其他法律，這在一定程度上是正確的，但股東之間以及與公司之間達成的額外合約義務也可以適用。比如說，公司可以和股東在公司章程、備忘錄或條款中達成協議，某些或所有公司股份未經公司同意不得「轉讓」 —— 「轉讓」不僅指實際的轉讓，通常定義得很廣泛，涵蓋從質押到建立衍生品等所有內容。

Collins 補充表示，熱門矽谷初創公司在後期通常都會通過合約施加二級市場限制，在早期公司中，這些限制可能僅適用於普通股持有者，尤其是在風險投資人具備影響力時。然而隨著公司變得非常熱門和成熟，它們通常會對所有股東（包括知名風險投資人）施加這類限制。

Collins 還提到：

我最初曾好奇像 Robinhood、xStocks 這樣的新興股票代幣化發行是否解決了這個問題。我以為憑藉 Robinhood 的影響力，他們可能已解決了這個潛在問題，但根據 OpenAI 的宣告，我懷疑他們沒有做到。他們可能是在裝傻，也可能是真不知道有這個限制。

根據 Collins 在法律層面的解釋，如果 OpenAI 確實曾與投資者簽訂過關於限制股份「轉讓」的額外協議，那麼 Robinhood 對於 OpenAI 所進行的股票代幣化操作（即便是如 Robinhood 所說的衍生品形式）就理應受限，而結合 OpenAI 提到的「任何股權轉讓均需經我們批准」這一描述，很有可能 OpenAI 確實存在此類限制協議，但由於 Robinhood 未披露這些股份的具體來源，因此市場暫時也無法確定 OpenAI 與該未知投資者之間的具體協議細則。

背後的博弈：定價權的爭奪

OpenAI 和 Robinhood 公開對壘，且雙方似乎都沒有退讓的態勢。之所以如此，是因為在簡單的「股票能否代幣化」背後，藏著的是 「IPO 定價權的爭奪」。

火鳳資本創辦人陳悅天就此在個人朋友圈分析表示：

Robinhood 在一級市場購入 OpenAl 和 SpaceX 等公司的股票後，在自家平臺發行了代幣化的 STO 。要知道 OpenAl 沒上市也暫無 IPO 計劃。這些屬於私募股權，以往普通人因為錢不夠根本買不到，但現在 Robinhood 買入後將權益代幣化，直接在二級市場定價，這就相當於公司沒在任何交易所 IPO 的情況下，卻有了可交易定價。而且由於 Robinhood 買到的股票數量少，但有大量資金追逐，必然導致股份高估，這本質上是在搶奪 IPO 的定價權。

在傳統金融市場，IPO 的定價系由與待上市公司合作的主承銷商主導的，雙方會根據不同的融資需求和發展預期來進行定價。但隨著 Robinhood 這隻「鯰魚」的入局，讓原本無法公開交易的私募股權有了一個二級市場，且無論是誰、無論錢多錢少都可以來鏈上自由交易，這意味著私募股權會在 IPO 之前便經歷充足的價格發現，定價權將從待上市公司及主承銷商手中被剝離，而這正是 OpenAI 所不願意看到的。

散戶視角：還能衝嗎？

結合目前的狀況來看，在對那些已經上市、有著明確公開價格的股票進行代幣化時，Robinhood 等平臺尚有一定的歷史經驗可供借鑑，且該部分的實現路徑也相對簡單；但對 OpenAl 和 SpaceX 等私營公司的股票進行代幣化，則是一條几乎無人開闢過的道路，且 Robinhood 當前給出的方案仍存在著較多的不確定性。

Dragonfly 合夥人 Rob Hadick 就此表示：

Robinhood 故意對衍生品的確切性質、如何對衝、交易對手是誰（股權來自哪裡）、以及你有哪些法律追索權保持極度不透明。最重要的是，私營公司股權是一種沒有公開價格的資產衍生品，其中包含大量以不同價格交易的證券 / 利潤分享計劃。而且，衍生品如何根據不同的標的公司行為進行結算也完全不透明。

站在散戶的角度出發，不確定性或許有時代表著機會，但更多的時候卻指向風險。

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