从 SEC 的 Project Crypto 看，特朗普想炒什么

7 月 31 日，美国证券交易委员会（SEC）主席 Paul Atkins 宣布了一项意义深远的新政——「Project Crypto」。这项由 SEC 主导的链改计划，目标明确：彻底改写美国在加密资产时代的监管逻辑，让金融市场「转移上链」，实现特朗普政府描绘的宏图——让美国成为「世界加密之都」。

过去那种「以执法代监管」的模式不仅让币圈创新企业出走新加坡、迪拜，也错失了美国主导下一代金融基础设施的机会。而「Project Crypto」的推出则不同于过去几年监管压制的基调，无疑是在向整个行业发出一个强烈信号：美国的链上时代，从现在开始。

美国证券交易委员会（SEC）历任主席对加密资产及其衍生形态——尤其是 DeFi（去中心化金融）——的态度，往往决定了美国市场的温度与活跃度。在 Gary Gensler 主政时期，SEC 的监管策略以「证券定义优先」和「执法为纲」为核心，强调将代币交易全面纳入传统证券框架。其任内共推动了超过 125 起加密相关执法行动，涉及众多 DeFi 项目，包括对 Uniswap 的传唤、对 Coinbase 的诉讼，几乎将链上产品的合规门槛推至历史高位。

而在 2025 年 4 月新任主席 Paul Atkins 上任后，SEC 的监管风格发生了根本转变。他迅速启动了题为「DeFi 与美国精神」的专题圆桌会议，为 Defi 监管松绑。

在 Project Crypto 中，Atkins 明确表示，美国联邦证券法的初衷是为了保护投资者和市场公正，而非遏制无需中介参与的技术架构。他认为，自动化做市商（AMM）等去中心化金融系统，本质上可以实现非中介化的金融市场活动，理应获得制度层面的正当地位。对那些「只是写代码」的开发者，应提供明确的保护与豁免；而对于希望基于这些协议提供服务的中介机构，则应制定清晰、可执行的合规路径。

这一政策思路的转变，无疑为整个 DeFi 生态释放出积极信号。尤其是 Lido、Uniswap、Aave 等早已形成链上网络效应、并拥有高度自治化设计的协议，将在去中介监管逻辑下获得制度承认与发展空间。长期遭受「证券阴影」困扰的协议代币，也有望在政策宽松与市场参与回归的背景下重塑估值逻辑，重新成为投资者眼中的「主流资产」。

Paul Atkins 在演讲中提出了「Super-App（超级应用）」这一最具现实意义且变革力极强的设想。Atkins 认为，当前证券中介机构在提供传统证券、加密资产与链上服务时，面临冗杂的合规结构和重复许可障碍，这直接阻碍了产品创新与用户体验升级。他提出，未来交易平台应能在一张牌照之下，整合包括非证券类加密资产（如 $DOGE）、证券类加密资产（如代币化股票）、传统证券（如美股）、以及质押、借贷等多种服务。这不仅是简化流程的合规创新，更是未来交易平台型公司竞争力的核心所在。

监管层将推动这一超级应用架构的真正落地。Atkins 已明确指示，SEC 将起草监管框架，允许加密资产无论是否构成证券，都能在 SEC 注册的平台上共存交易。与此同时，SEC 也在评估如何利用现有权限，放宽某些资产在非注册交易所（如仅持州牌照平台）上的上市条件。甚至 CFTC 监管的衍生品平台，也有望纳入部分杠杆功能，以释放更大的交易流动性。整个监管改革的方向是打破证券 / 非证券的二元界限，让平台可以根据产品本质与用户需求，灵活配置资产，而非为合规结构所绑架。

这项变革最直接的受益者，毫无疑问是 Coinbase 与 Robinhood。这两家公司早已建立了多元化的交易结构，既覆盖主流加密资产，也运营传统证券交易，还提供借贷与钱包服务。在 Project Crypto 的鼓励下，它们有望成为率先吃到政策红利的平台——实现一站式服务，并将链上产品与传统用户群打通。值得注意的是，Robinhood 已在今年内完成对 Bitstamp 的收购，并正式启动了代币化股票（tokenized equity）交易功能，将苹果、英伟达、特斯拉等美股以 ERC-20 格式上线。这一举动恰恰是 Super-App 模式的预演：用链上协议提供传统股票交易体验，且无须破坏用户熟悉的使用方式。

Coinbase 方面，则通过 Base 链推进开发者生态，尝试将交易所、钱包、社交与应用层服务一体化。未来若能在合规层整合传统证券与链上资产，Coinbase 极有可能发展为「链上版嘉信理财」或「下一代摩根士丹利」——不仅是资产入口，更是完整的金融工具分发与运营平台。

可以预见的是，Super-App 架构一旦全面放行，将成为交易平台竞争的核心战场。谁能率先实现合规化的「多资产聚合交易」，谁就能在下一轮金融基础设施升级中占据领先身位。监管层的态度已经越来越明晰，平台们也已经在加速跑步进场。对用户而言，这意味着更顺畅的交易体验、更丰富的产品选择，以及一个更接近未来的金融世界。

RWA 方面，Paul Atkins 在演讲中明确提出，将推动传统资产的通证化，并点名 ERC-3643 作为监管框架中值得参考的通证标准。这也是整场讲话中唯一被公开提及的代币标准，意味着 ERC-3643 已从技术协议跃升为政策级别的参考模型，其重要性不言而喻。

Paul 强调，在设计创新豁免框架时，SEC 将优先考虑那些「内置合规能力」的代币系统，而 ERC-3643 的智能合约中就集成了权限控制、身份验证与交易限制等机制，可直接满足现行证券法规对 KYC、AML 及合格投资者的要求。

ERC-3643 的最大特色，在于其「合规即代码」的设计思路。它内置了一个叫做 ONCHAINID 的去中心化身份框架，所有代币持有者都需通过身份验证，符合预设的规则后才能完成持有或转账操作。无论代币部署在哪条公链上，只有满足 KYC 或合格投资者标准的用户，才能真正拥有这些资产。智能合约层即完成合规判定，不再依赖中心化审核、手动记录或离链协议。

这与 ERC-20 最大的不同，正是「权限」这一维度的引入。ERC-20 诞生于完全开放、无需许可的链上原生语境中，任何钱包地址都能随意接收和转账，是完全的「可替代性工具」。而 ERC-3643 针对的是证券、基金、债券等高价值、强监管的资产类别，强调的是「谁可以持有」与「是否合规」，是一个「权限型代币标准」。换句话说，ERC-20 是加密世界的自由货币，而 ERC-3643 是链上金融的合规容器。

目前，ERC-3643 已被全球多个国家与金融机构采纳。欧洲数字证券平台 Tokeny 近年来正将 ERC-3643 标准拓展至私募市场证券化。今年 6 月，Tokeny 宣布与数字证券平台 Kerdo 达成合作，计划通过 ERC-3643 构建基于区块链的私募投资基础设施，涵盖房地产、私募股权、对冲基金及私募债等资产类型。

从房地产到艺术收藏，从私募股权到供应链票据，ERC-3643 为各种资产的碎片化、数字化和全球化流通提供了底层支撑。它是目前唯一兼具：可编程合规性、链上身份验证、跨国法律兼容性与现有金融架构对接能力的公链通证标准。

正如 Paul Atkins 在讲话中所言，未来的证券市场不仅要「链上运行」，更要「合规上链」。在这个新时代中，ERC-3643 或将成为连接 SEC 与以太坊、连接 TradFi 与 DeFi 的关键桥梁。

长期以来，「豪伊测试」（Howey Test）一直是美国证券交易委员会（SEC）判定某种资产是否构成证券的主要依据。具体来说，它包括四个要素：是否有金钱投资、是否投资于一个共同企业、是否依赖他人努力产生收益、以及是否期待获得利润。如果一个项目满足以上四项标准，就会被认定为证券，从而受到发行前招股说明书、信息披露和监管备案等一系列证券法框架的约束。

正是由于该测试标准模糊、执法尺度不一，导致过去几年大量项目宁可牺牲美国市场，也要规避可能的监管风险，甚至刻意「屏蔽」美国用户，不开放空投与激励。

而在最新发布的 Project Crypto 政策中，SEC 主席 Paul Atkins 首次明确提出：将制定加密资产的重新分类标准，为空投、ICO、Staking 等常见链上经济活动提供清晰的披露规范、豁免条件和安全港机制。SEC 不再默认「发币=证券」，而是会依据资产经济属性将其合理划分为数字商品（如比特币）、数字收藏品（如 NFT）、稳定币或证券代币等不同类别，并提供合适的法律路径。

这代表一个关键转折点：项目方将不再需要「装作不发币」，也无需通过基金会、DAO 等绕路结构来掩盖激励机制，更无需将项目注册在开曼群岛，而是真正专注代码、以技术为核心驱动力的团队，将获得制度上的正面确认。

在 AI、DePIN、SocialFi 等新兴赛道迅速兴起、市场对早期融资需求激增的当下，这种基于实质分类与鼓励创新的监管框架，有望激发一轮项目回流美国的热潮。美国，不再是加密创业者绕开的市场，而可能重新成为他们发币募资的第一选择。

「Project Crypto」不是单一法案，而是一整套系统性改革。它所描绘的是一个去中心化软件、代币经济、资本市场合规化三者融合的未来。Paul Atkins 的态度也极为鲜明：「监管不应再扼杀创新，而要为其让路」。

而对市场来说，这也是一次明确的政策转向信号。从 Defi 到 RWA，从 Super App 到发币募资，谁能在这轮政策红利中起飞，取决于谁能率先响应这场美国主导的「链上资本市场革命」。

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