Coinbase：告别空仓，传统机构要怎样配置加密资产？

原文标题： It’s time for investors to Get Off Zero

原文作者：Coinbase

原文编译：Luffy，Foresight News

Web1.0 和 Web2.0 改变了全球数据通信和社交媒体，但金融领域却未跟上步伐。如今，「Web3.0」 利用区块链协议正在变革货币和金融领域。这些协议发展迅速，企业纷纷采用以保持竞争力。

颠覆性技术的发展遵循可预测的轨迹，但其被采用的时间正迅速缩短。电话用了 75 年才达到 1 亿用户，互联网用了 30 年，移动电话用了 16 年，而如今的移动应用仅需几个月就能实现大规模普及。比如，ChatGPT 在不到两个月的时间里就达到了 1 亿用户！Web2.0 平台减少了交易摩擦，但却集中了控制权，获取了大部分经济价值和用户数据。区块链协议则解决了这些缺陷，使货币能够在互联网自由流动，赋予用户所有权，并且无需中介即可运行。

当下，机构对区块链的采用在加速，这为消费者层面颠覆传统 Web2.0 平台奠定了基础，政策制定者也已关注到这一点。GENIUS Act 现已成为法律，该法案对稳定币的发行进行监管，这对美元在全球的强势地位具有战略意义。CLARITY Act 已在众议院通过，旨在明确美国商品期货交易委员会（CFTC）和美国证券交易委员会（SEC）对加密货币的监管方式。重要的是，这两项法案都获得了两党支持。最后，SEC 刚刚宣布了 Project Crypto，这是一项全委员会的倡议，旨在实现证券规则和法规的现代化，将区块链技术全面融入美国金融市场。加密技术正在改写历史。

Web2.0 平台依赖中心化，限制了不同生态系统之间的互操作性。区块链协议将打破这种局面，创建开放、无需许可、可互操作的市场。有三大趋势推动着这一转变：

比特币的供应量固定为 2100 万枚，它是一个通过密码学保障安全的去中心化网络，市值超过 2 万亿美元，拥有数亿用户。比特币最初被设想为点对点现金，如今已演变成一种价值储存手段，受到 Coinbase（拥有 1.05 亿用户）、贝莱德（其比特币 ETF 最快达到 800 亿美元规模）等机构以及多个政府的青睐。比特币在现货和衍生品市场的日交易量达 700 - 1000 亿美元，确保了其在全球范围内拥有充足的流动性。像以太坊上的 「包装比特币」（wrapped Bitcoin）这样的互操作性举措增强了网络效应，使比特币能够在数千个第三方应用程序和网络中得到应用。因此，比特币经济正在迅速发展，推动了对这种稀缺资产的需求。

稳定币是在链上代币化的法定货币，在超过 1.75 亿个钱包中持有超过 2700 亿美元的资产。尽管与传统法定货币相比规模较小，但 2025 年稳定币的年转账量预计接近 50 万亿美元，成为加密领域名副其实的杀手级应用。

稳定币是美国国债的前 20 大持有者之一。稳定币如此高效，比法定货币转账更快且费用更低，以至于美国政府将稳定币使用的监管明确化列为优先事项。因此，像 PayPal、Visa 等受到冲击的平台必须适应并积极接受这些技术，它们不能再依赖与银行系统的寡头垄断。

美国财政部长预计，到 2028 年稳定币的资产规模可能超过 2 万亿美元，并处理全球 30% 的汇款业务。人们可以预期，稳定币经济将为 Coinbase 等链上平台带来数十亿美元的费用收入。

DeFi 提供可编程的资产管理服务，数百个协议锁定了约 1400 亿美元的资金，提供全天候交易、借贷和代币化服务。像 AAVE 和 Morpho 这样的 DeFi 应用允许无许可借贷，而去中心化交易所（DEXs）上的永续合约提供资金费率套利等复杂策略。

贝莱德的 BUIDL（贝莱德美元机构数字流动性基金），将颠覆和改变资产管理模式，将权力转移给链上分销商。一批全新的资产管理者正在这些领域涌现，而现有的传统平台则面临着生存挑战，不适应就会被淘汰。

比特币和稳定币已接近全面的监管明确化和大规模采用。预计未来几年，DeFi 将实现更清晰的监管，并提高可扩展性。如今进行链上业务的企业将引领下一波创新浪潮。 这三大趋势将带来企业增长和投资组合回报的巨大转变。目前加密资产敞口为零的投资者应该予以关注。

加密货币还很年轻，比特币只有 16 岁，以太坊 10 岁，并且直到最近以太坊升级到权益证明共识机制后才发展成为一个极为强大的网络。稳定币诞生刚过 7 年，随着 GENIUS Act 的通过，其监管已明确化。

但这些技术正步入黄金时期，随着稳定币融入银行、支付、自动化、人工智能代理等行业，它们正迅速走向成熟。

正如政府通过谨慎的政策调整将加密货币带入主流一样，机构投资者也在评估将加密技术纳入投资组合的框架。这一进程才刚刚开始，而第一步始终是相同的：摆脱零加密资产配置。

为了推动加密货币在机构投资组合中的普及，我们评估了五种策略，这些策略利用了投资组合分析、资本市场假设和指数方法。以下 3 张图表概述了这些策略： 投资组合 A）比特币（BTC）、B）Coinbase 50 指数（COIN50）、C）主动资产管理（ACTIVE）、D）价值存储指数（SOV）和 E）上市加密股票（MAG7） ，这些策略旨在解决传统 60/40 股票债券投资组合中的多元化和风险调整后回报问题。

最简单的摆脱零配置的方法是在投资组合中加入比特币。为了简化风险敞口，我们考虑配置 5% 的比特币。从 2017 年 1 月至 2025 年 6 月，5% 的比特币配置极大地提高了投资组合的回报率。期间，比特币的复合年增长率（CAGR）为 73%，年化波动率目前为 72% 且呈下降趋势。（性能数据见图 1）。

即使是适度的 5% 比特币配置（替代债券配置），相较于 60/40 股票债券基准策略，也能显著改善投资组合表现 ，为年度投资组合业绩增加近 500 个基点，同时提高风险调整后回报并降低下行波动率。

鉴于自 2024 年比特币交易所交易产品（ETP）推出以来机构采用率的上升，有必要单独分析较短的样本期。不仅整体结果依然成立，风险调整后回报甚至更强。索提诺比率（衡量相对于下行波动率的超额回报）随着机构采用率的增加提高了 34%。（性能数据见图 2）。

许多关注加密货币的投资者希望获得更广泛的风险敞口，以适应加密资产市场的发展。基于规则的指数和系统的再平衡机制使机构能够捕捉更广泛的加密市场趋势，而无需专注于微观层面的资产选择，一切都由规则决定。Coinbase 50 指数（COIN50）是我们的基准指数。

配置 5% 比特币与配置 5% COIN50 指数的结果并没有实质性差异。 在较长时期内，该指数捕捉到了 DeFi 的第一波增长以及其他市场事件，如 NFT、人工智能和 Meme 币相关的行情。如果投资者希望获得更广泛的加密市场敞口，该指数是首选策略。 在比特币市场份额上升的较短样本期内，它在回报贡献和风险调整后表现方面略胜一筹，但下行风险也略高。 （性能数据见图 1 - 3）。

主动管理的加密策略是否能增加投资价值？答案是复杂的，有好有坏。贝莱德 Preqin 的数据为自 2020 年以来的主动管理加密基金提供了基准。涵盖了五种策略：做多比特币、纯多头加密货币策略、多策略、市场中性对冲策略和量化基金。从较长时间跨度来看，风险调整后回报略优于基准，但在机构化阶段（例如 2022 年至今）则大幅落后。

转向对冲基金策略的主要动机是为了更好地管理下行风险。但对冲基金行业在这方面尚未取得成效，其回撤情况与比特币和 COIN50 指数类似，同时反映出与被动策略相似的下行波动率。这可能是规模化带来的挑战，因为主动策略为了满足资产需求承担了更多方向性风险。

加密行业仍处于发展初期，主动策略目前不佳的表现可能正是这一阶段的特点。

比特币是对黄金的威胁，还是对黄金的补充？比特币已经承担起价值存储的角色。近 300 个实体（包括州和联邦政府、企业等）已经制定了比特币储备策略，这一数字是一年前的两倍多。然而，比特币并非唯一的价值存储资产，它与黄金等其他资产竞争这一地位。

黄金市值达 20 万亿美元，比特币市值为 2 万亿美元， 我们认为黄金和比特币可以相辅相成。 我们创建了一个基于比特币和黄金的指数，其中比特币的权重与其波动率成反比。在当前这样的低波动率长期环境下，比特币在指数中的权重会增加。

我们将 「价值存储」 指数视为机构化进程的一部分。这代表了一种新资产类别的创建，资产配置者同时持有黄金和比特币，旨在应对富裕国家不断增加的高额政府债务导致的货币贬值。这与当前认为比特币只是另一种商品的观点不同。

投资组合的收益（如下所示）支持了这一观点。10% 的价值存储指数配置反映了较低的波动率，从而在样本期内使投资组合波动率趋于正常。在短期内，随着价值存储理念在机构中获得广泛认可，将比特币加入投资组合在回报贡献方面非常有利，并且在风险调整后表现上显著优于纯加密货币策略。

然而，从长期来看，这种优势并不明显，这强调了资产配置者对价值存储资产必须采取动态的投资方法。黄金和比特币的严谨组合代表了在正确时间的正确配置。

在我们对摆脱零配置方法的最后评估中，我们探索了对加密货币相关公司以及迅速整合加密技术的现有平台的股票投资。我们创建了 「MAG7 加密篮子」，其中包括贝莱德、Block Inc.、Coinbase、Circle、Marathon、Strategy 和 PayPal 的等公开交易股票。

在成长型公司表现优于大盘的时期，我们发现将 10% 的 MAG7 加密篮子纳入投资组合在提高业绩的同时也增加了波动性。由于成长型股票的波动性较高，用加密股票替代债券会全面增加整体投资组合的波动性也就不足为奇了。风险调整后的结果逊于价值存储指数，但略强于单独持有比特币。代价是投资的复杂性增加，回撤也最为严重。（性能数据见图 1 - 3）。

寻求满足特定投资标准的投资者可以考虑加密货币相关股票，但这是本文讨论的策略中最复杂、间接的加密资产投资方式。

加密货币如何融入机构投资框架？解决这个问题对于解锁机构对加密资产的采用至关重要。这一过程需要一个坚实的资产配置框架，该框架以资本市场假设为基础，这些假设塑造了长期价格预期并指导投资组合构建。

高企的股票估值和持续的政府借贷压低了长期回报预期，根据严谨的资本市场假设和前瞻性模型，美国股票的年回报率预计为 7%，美国债券为 4%，这与现金回报基本一致。在这种低收益环境下，投资者不得不探索创新的资本保值策略，而比特币成为了一个突出的选择。

我们认为，以比特币为首的价值存储资产值得拥有一个独特的资本市场类别，这是由货币政策转变和通胀对冲等宏观因素推动的。我们预计其年化收益为 10%，且与债券市场的相关性极低，而债券市场在十年内的实际回报微乎其微（图 8）。

比特币的固定供应量和去中心化特性使其成为对抗高通胀的对冲工具，增强了投资组合的韧性。但它的价值存储吸引力不仅仅是一种对冲，配置比特币能最大限度地提高未来的资本灵活性。

加密货币正在重塑金融领域。寻求加密货币敞口的机构投资者可以考虑多种流动性市场策略，从直接的被动配置比特币或 Coinbase 50 指数，到主动管理基金以及融合传统金融和加密金融的策略。要摆脱零配置，第一步往往是最困难的。

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