监管破冰、机构入场：复盘加密货币渗透华尔街的十年风雨路

原标题： The Institutional Crypto Cycle is Coming

主持人：Ryan，Bankless

嘉宾：Eric Peters

整理&编译：Janna，ChainCatcher

Eric Peters 是 Coinbase 资产管理公司 CEO，同时也是 One River 资管的创始人。本文来源于 Bankless 与他的播客访谈内容，话题主要贯穿 Eric 入局加密货币至今，加密市场从机构避之不及的灰色地带到如今被华尔街逐渐接纳的完整变迁路径，为更多加密爱好者理解行业发展提供了历史视野。ChainCatcher 对原文内容进行了整理编译。

TL&DR：

l 2025年加密货币认可度显著提升，贝莱德入场是关键节点，拉里・芬克等传统金融人士认可加密为金融基础设施，认为其有实质价值且未来价格大概率上涨。

l 传统金融接纳加密有利润动机，但根本原因是区块链能解决交易快、成本低、透明度高、安全性强的问题，可规避类似2008年金融危机的透明度缺失问题。

l 加密货币从普通民众中兴起而非华尔街，未纳入传统监管框架，导致大型金融机构资深从业者多持保守回避态度而错过趋势。

l 传统金融的目标是让稳定币购买数字原生形式的债券、股票等传统资产，相关基础设施搭建在以太坊上，从业者真正兴奋于技术重构金融基础设施，而非比特币取代美元的幻想。

l 2023-2024年存在加密扼流行动，加密公司难以获得银行合作，但从业者未抛售资产反而坚持建设，坚信技术创新不会被政治彻底阻止，且加密能为AI时代提供真相来源，看好以太坊结合Layer2的前景。

l 美国政府对加密的态度在1年内180度转变，GENIUS Act是关键转折点，汉密尔顿计划先明确稳定币监管框架，从短期国债入手，再推动稳定币与传统金融产品结合。

l 加密可与传统金融融合，用智能合约保留SEC披露的透明度，同时降低传统金融文书处理、上市等成本，加密技术是华尔街技术改造的下关键步骤，推动金融更高效、低成本。

l 加密ETF是成功产品但与加密货币去中心化托管理念相悖，目前比特币ETF持有量占比特币总供应量的7%，养老基金、主权财富基金等大机构尚未大规模入场。

l 加密行业未来5年可能有401k资金入场、年轻人不满传统收益、AI与加密融合、财富转移四大推动因素

l 未来5年美国财政部与美联储协同会更明显，利好加密资产，AI与加密融合加速；短期风险是财库公司清算和传统金融安全漏洞，行业基础设施、监管环境等已改善，灾难性下跌概率低，或有30%左右回调。

Ryan：我想聊聊过去5年的变化。2020年，你作为康涅狄格州知名的机构资产管理者，买入比特币这种被视为灰色地带的行为，在当时被认为是职业风险。但到2025年，拉里・芬克公开谈论加密货币，比特币ETF也已推出，加密货币仿佛入侵华尔街。过去5年发生什么，让这种态度发生如此大的转变？能否从行业核心参与者的视角描述这个过程？

Eric：我认为贝莱德的入场是一个关键节点。通常来说，像拉里・芬克这个年纪、拥有如此财富的人，可能会选择功成身退，但他敏锐地意识到，加密技术可能会颠覆ETF行业，于是做出大胆入局的决定。传统金融领域有不少杰出人士也持有类似观点。这些精明的投资者之所以认可加密货币，是因为他们将其视为金融基础设施的重要基石，未来必然会有更多应用在此之上构建。而且，当一种资产具备实质价值却很少有人持有时，它的价格未来大概率会上涨。

Ryan：你认为这主要是因为传统金融从业者思想转变，还是因为可以通过代币化、成立财库公司、发行ETF等方式获利？

Eric：如果传统金融从业者看不到区块链技术能让金融系统交易更快、成本更低、透明度更高、安全性更强，那么即便有盈利机会，他们也不会行动。历史上许多金融危机的爆发，要么是因为交易效率低下，要么是因为缺乏透明度。交易对手方无法判断彼此的偿付能力，甚至很多公司自己都不清楚自身的资产负债情况。而区块链技术、加密货币恰好能解决这些问题。所以，传统金融对加密货币的接纳，其根本原因是技术本身的价值坚实。

Ryan：整体而言，传统金融是否已普遍认可加密货币会长期存在、将成为重要领域，金融机构必须调整战略以适应，且需要制定加密相关策略？

Eric：加密市场的一大特点是：加密货币是首个从普通民众中兴起的金融创新，而非源自华尔街。回顾加密行业的发展，那些让传统金融从业者不满、抵制的问题，很大程度上源于它诞生于华尔街之外。它从一开始就没有被纳入传统监管框架。这导致的结果是：大型金融机构中那些资历深、职位高的从业者，大多对加密货币持保守回避态度，进而错过这波巨大的趋势。

Ryan：大概2016到2020年，我们以为传统金融开始理解加密货币，但那是只谈区块链、不谈比特币的时代，我当时就觉得，传统金融完全搞错，他们把加密货币当成单纯的数据库技术或开放式账本技术，但它的内涵远比这更深。如今处于机构接纳加密货币的第二波浪潮，他们现在真的理解吗？

Eric：我认为大多数传统金融从业者并未将加密货币视为货币。传统金融之所以终于开始理解加密货币，核心原因是他们将稳定币视为杀手级应用。传统金融从业者并不认为比特币会取代美元，或成为下一代支付系统。他们看重的是加密技术的工具属性：更快、更廉价、更安全、更透明，还能实现可编程货币，而且这种货币可以锚定美元、英镑、欧元等主权货币。只有极少数传统金融从业者认为比特币会主导世界，但这种认知对行业而言其实是健康的。政府积累权力，且极少主动放弃权力，而创造货币正是政府的核心权力之一。即便现在，我仍认为政府有能力阻止比特币取代美元。

如今，行业里的聪明人找到让加密技术融入金融体系的路径，也就是锚定美元的稳定币。随着GENIUS Act，即《指导与建立美国稳定币国家创新法案》落地，稳定币的交易量甚至超过Mastercard或Visa。在稳定币监管明确后，我们一直在推进的方向是，让稳定币可以购买债券、股票、大宗商品等所有传统资产，且这些资产将以数字原生形式发行，而非在纸质数据库系统基础上简单附加一个代币。传统金融从业者真正兴奋的，正是这种技术重构金融基础设施的前景，而非比特币取代美元的幻想。

Ryan：2023到2024年那段黑暗时期，加密扼流行动让加密公司被银行拒之门外，美国行政部门对加密货币的全面敌视。在那段艰难时期，你当时在想什么？

Eric：加密扼流行动2.0是真实存在的。当时OneRiver被Coinbase收购后，我们试图动用所有传统金融人脉搭建银行合作关系、争取信贷额度，却屡屡碰壁，这种政府过度干预，完全违背伦理和民主原则。但我从没想过要抛售资产离场，反而一直在坚持建设。我对加密技术终将取代传统金融基础设施的信念从未动摇，纵观人类历史，技术创新从未被政治彻底阻止过。我知道这条路会很艰难，但技术永远站在我们这边。比如，未来所有金融基础设施最终都会构建在以太坊上，再结合Layer2等技术未来基于这套基础设施，会诞生更多更可靠、更具反脆弱性的应用。在AI时代，加密技术还能提供真相来源，帮我们辨别什么是真实、什么是可信、什么是真相。

Ryan：那段时间，美国政府对加密货币的敌意深度让我很惊讶，但这种态度在短短一年内就180度转变。过去12个月，你认为政府监管层面最重大的事件是什么？比如GENIUS Act签署、加密公司不再被银行拒绝服务、官方提出美国要成为加密货币之都，还有美国证券交易委员会（SEC）在保罗・阿特金斯领导下推出的加密计划，以及SEC委员海斯特・珀尔推动的资产代币化，这么多利好中，哪件对你来说最重要？

Eric：现任SEC主席和加密计划也非常出色，美国之前一直没有这种机制。我们最初进入加密领域时，是将其作为宏观交易标的，但当时已有的DeFi应用难以规模化到主流市场。于是我们搭建一套能合规发行数字原生证券的基础设施，让监管机构能够接受。这套基础设施最初叫OneBridge（意为连接加密与传统金融），后来改名为汉密尔顿计划（ProjectHamilton）。我们邀请前SEC主席杰伊、现任特朗普政府成员凯文加入董事会。

我最初的想法是发行复杂的数字原生证券，但杰伊却建议从最简单的短期国债入手，因为短期国债是无聊但安全的标的。他认为，第一步必须先明确稳定币的监管框架，然后再让稳定币与传统金融产品结合，从流动性最高、最简单的工具开始，等金融体系建立信心、看到收益后，再逐步扩展到复杂证券。GENIUS Act，正是这一切的第一个关键台阶。

Ryan：在代币化世界里看不到足够的披露信息，且传统金融中信息有滞后性，要处理大量文书，而且一家财库公司在纳斯达克或纽交所上市，上市费就高达数千万美元。而用智能合约，这些都能数字化完成，既保留SEC披露的透明度，又用技术降低成本。你觉得这种最佳结合的世界可能实现吗？

Eric：完全可能，而且这就是我们的方向。你描述的融合，本质是加密技术赋能传统金融体系，而非颠覆，美国资本市场之所以是全球最深、流动性最高的市场，核心在于其完善的监管框架：投资者相信政府不会随意没收资产，遇到纠纷时有监管机构兜底，有公正的法院解决诉讼。没有这些，就不可能有深度流动性市场。加密行业不会摒弃这些优势，而是要让这些优势更高效，比如你说的数千万美元上市成本，显然不合理，未来绝不会是这样。智能合约在金融结构设计上，所有披露文件都能嵌入或链接到智能合约中，既节省计算和存储成本，又保证透明度。

未来确实会有律所因费用减少而不满，但回顾金融史，没有哪个行业比金融服务业在技术上投入更多资金。几十年来，华尔街一直在用技术改造行业：交易速度越来越快，成本却在持续下降。加密技术只是下一个关键步骤，会把这种高效、低成本推向新高度。你描述的最佳结合，就是金融的未来。

Ryan：我们再聊聊传统金融与加密货币结合的成功案例，ETF。你如何看待加密原生ETF对传统金融市场的改变？这些ETF对加密市场和传统金融，分别产生什么影响？

Eric：加密ETF确实是极其成功的产品，但它们与加密货币的去中心化托管、反中心化理念背道而驰，规模却大得惊人，目前比特币ETF持有量已占比特币总供应量的7%。但从我的视角看，真正的大机构仍未大规模入场，比如大型养老基金、大型捐赠基金、保险公司、主权财富基金。我职业生涯中主要接触的大机构，至今仍未真正涉足加密货币，他们之前已经错失良机，现在面临巨大的认知阵痛。2021年时，全球很多顶级机构都成立数字资产工作组，探索如何入场。但随后加密熊市来临，这些机构彻底停摆所有计划。如今加密货币重回高点，他们根本来不及建仓。对这些专业投资者来说，现在的第一步是投资基础设施，以及向加密风投注资，而非直接买入加密货币。

不过这对市场来说是好事，你能清晰地看到未来谁会在更高价格接盘。未来这些机构会逐渐入场，可能先加大基础设施投资，最终也会持有一定规模的加密代币。不是取代美元，而是像黄金或其他大宗商品一样，成为货币背书的一部分。这些叙事最终会吸引更多大机构在更高价格入场，所以现在的机构缺席，反而让未来更值得期待。

Ryan：你认为比特币、以太坊这类加密资产的价格能涨到多高？我们目前处于这个旅程的哪个阶段？

Eric：2020年底进入加密领域时，我设定一个10年投资周期，现在看来可能不需要这么久，但当时我的判断是：人们对加密资产的误解，需要约10年才能基本澄清，同时也需要10年时间搭建基础设施，消除加密资产的获取摩擦。10年后加密资产的估值逻辑会与经济中其他资产趋同。目前我们处于10年周期的中途，因为行业有很多的发展发展，包括稳定币立法落地，后续步骤如传统资产上链也在推进。

加密市场的核心逻辑是供需驱动，但现在市场仍存在结构性摩擦。比如特朗普近期签署行政命令，允许401k计划配置加密资产，这意味着未来买方入场摩擦会持续减少，资金会持续流入，价格也会随之上涨。更重要的是，加密市场是反身性市场，以比特币为例，它的价值没有固定锚点，目前也没有成熟的估值模型。未来5年，多个主题将共同推动加密市场：一是401k资金入场；二是收入不平等，年轻人对传统指数基金7%的年化收益不满，更倾向于追逐100倍回报的加密资产；三是AI与加密的融合，AI需要加密技术解决真伪验证，AI代理之间的高速金融交互也需要加密支付系统；四是婴儿潮一代向年轻人转移财富，这些主题叠加，可能催生极端行情。

从概率上看，我认为未来5年比特币25%概率出现泡沫式暴涨，入场摩擦减少、被动资金涌入，推动价格大幅飙升；50%概率比特币在5万到25万美元区间波动；25%概率低于上述区间，可能因发生不可预见的风险事件，但这种概率实际可能更低。以太坊更偏向交易性资产，以太坊价格越高，链上交易成本越高，这会倒逼Layer2等技术创新以降低成本，进而可能压制以太坊价格，导致其暴涨暴跌特征更明显。

Ryan：你认为加密财库公司对市场是利好还是利空？是否存在风险？

Eric：我认为这类财库公司长期来看不健康，但目前仍处于早期，尚未造成实质性危害。Vitalik之前对这个问题的回答很到位，他认为这些公司本质上是在加密资产基础上创造期权与衍生品的混合体。华尔街的倾向是将任何资产金融化、杠杆化、放大化。目前这些财库公司已经开始使用各类工具进行杠杆操作，且短期内确实有效。但长期风险在于，华尔街可能会在这类财库公司中嵌入过高杠杆，同时收取高额管理费，这对普通投资者不利；且一旦市场出现30%的回调，高杠杆可能引发连环清算，进而损害底层加密资产的信誉。但目前这类公司规模仍小，尚未构成系统性风险。

Ryan：回到你提到的10年加密投资周期，目前已过去5年，剩下的5年，你认为有哪些确定的宏观趋势会支撑加密资产？哪些是你敢于押注的趋势？

Eric：第一，美国财政部与美联储的协同会更加明显且公开，当债务规模过大，且债务利息由美联储政策决定时，政府有强烈动机融合财政与货币政策。这种协同对加密资产利好的核心逻辑是财政主导，政府面临巨额债务，会选择温和通胀稀释债务：通过刺激经济高速增长，同时维持低利率，本质上是向储蓄者征税。而低实际利率环境，传统上对加密资产这类非收益型风险资产非常有利，未来这一趋势会持续。

第二，AI与加密的融合会加速，这是经济史上罕见的技术共振。AI有望大幅提升美国及全球的生产效率，使经济能在高增长、低利率环境下运行，为通胀稀释债务创造条件；同时，AI需要加密技术解决内容真伪验证，如用区块链认证视频、数据，AI代理之间的高速金融交互也需要无需中介的加密支付系统，这种技术互补会大幅提升加密资产的实际需求。此外，GENIUS Act开启的合规创新会持续推进，传统资产上链、稳定币普及等会逐步消除加密资产的使用摩擦，这些都是支撑加密市场的长期利好。

Ryan：但这一切似乎太清晰、太简单，反而让人担心我们是否忽略风险。哪些风险可能颠覆当前的乐观预期？

Eric：短期风险主要有两类：一是高杠杆财库公司的清算风险，若某类财库公司规模过大且杠杆过高，市场出现30%回调就可能引发连环清算，进而导致加密资产价格下跌70%-90%，损害底层资产的信誉。目前这类公司规模仍小，但2-3年后可能成为风险点。二是传统金融入场后的安全漏洞，随着传统金融机构进入加密领域，若部分机构自行搭建基础设施却忽视安全，可能引发大规模黑客攻击或资产失窃，进而打击市场信心。总体来看，未来5年加密市场必然会有30%左右的回调，但出现灾难性下跌的概率很低，当前行业基础设施、监管环境、机构接受度已远非前几轮周期可比。

（本文仅供参考，不构成任何投资建议）

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