原文来自 Frederik Theissen, Glassnode
编译｜速递侠@Odaily星球日报
要点：
- Bitcoin 在 21 个交易日内上涨 23%，而股市原地踏步，但年内仍下跌 10%。
- 核心通胀已降至 2.5% 的两年低点，而通胀预期位于 3.6%，为三年来最大差距。
- 长期持有者成本基础、清算地图和 ETF 盈亏平衡都将上限指向 83,000 至 86,000 美元；现货价格在距离该区间 1.5% 处止步。
- 向区间高点抛售的速度不到 8 月的一半，长期持有者没有参与这一轮。
- 底部信号连续数月呈现强烈共振，如今已经消退；山寨币并未像此前几次顶部之前那样从 Bitcoin 手中夺取份额。
今年起步较晚， 从底部缩小差距
过去 21 个交易日，Bitcoin 回报率为 23%，而 S&P 500 和 Nasdaq 100 持平，Euro Stoxx 50 下滑。在这一窗口内，Bitcoin 在我们追踪的七类资产中排名第一。从年内表现看，情况则相反：Bitcoin 自 1 月以来仍下跌 10%，而 S&P 500 上涨 13%，今年表现最佳的原油则远高于两者。
Bitcoin 整个夏季都排在榜单底部，现在才刚刚开始缩小差距。一个月的相对强势只修复了上半年损失的一小部分。
预期跑在数据前面
Bitcoin 正在反弹进入的债券市场仍具限制性。美国 10 年期国债收益率收于 4.8%，与两年高点持平，2 年期收益率约比 3.75% 的联邦基金目标利率高出 63 个基点，这是债券市场倾向更紧缩政策的方式。
实测通胀数据并不支持这种倾向。美国核心通胀已降至 2.5%，为两年低点，而美国通胀预期位于 3.6%。家庭预期与数据实际公布值之间的差距为三年来最大。收益率处于周期高位，而核心通胀数据却在降温，这使得加息难以被合理化；2026 年 9 月 11 日公布的 8 月 CPI 和 2026 年 9 月 16 日的 FOMC 决定将直接检验这一点。如果核心数据向预期回升，紧缩政策的理由会增强；如果核心数据维持低位，则收益率的变动已经跑在数据前面。
从各个角度看天花板
在墙下停滞
上周本报告将上方天花板置于 83,000 至 86,000 美元之间。本轮反弹测试了这一判断，但未触及该区间。2026 年 9 月 3 日，现货创下高于 8 月的高点，但在距该区间底部 1.5% 处止步，随后在略低于 80,000 美元的窄幅区间内企稳。
Long-Term Holder Cost Basis Distribution 显示了为什么该区间重要。约 107 万枚 BTC 在 83,000 至 86,000 美元之间被购入，几乎全部由长期持有者买入，其中单个最重价格桶位于 85,000 美元附近。这个区块在三十天内几乎未动。变化发生在其下方：76,000 至 82,000 美元之间被购入的供应（主要是近期买家）有所增长，而 62,000 至 65,000 美元的积累底部变薄，因为在该处买入的币发生了轮换。市场直接在现货下方重建了底部，同时让上方天花板保持完好。
清算地图上的同一堵墙
衍生品市场也将天花板画在同一位置。在 BTC Futures Liquidation Heatmap 上，82,000 至 86,000 美元之间的空头清算水平架自 2026 年 8 月 19 日逼空以来已增长 21%，而整个地图缩水了三分之一。该水平架目前承载的模拟清算量占比，接近该地图有史以来最高水平。
价格爬入一堵不断增厚的墙，并在触及前止步。在现货下方，60,000 至 63,000 美元之间的多头清算簇仍然完好，从下方框定区间。若持续突破 86,000 美元，将消耗地图上最密集的空头清算燃料；若跌破 63,000 美元，则将开始消化多头一侧。
机构盈亏平衡点就在略上方
第三个独立来源也落在同一水平。美国现货 ETF 综合体，以其自推出以来创造的币量衡量，盈亏平衡点接近 86,000 美元。它已连续 228 个交易日收于该关口下方，其账面亏损在 2026 年 2 月 5 日触底，约 180 亿美元。本轮反弹将该亏损收窄至约 39 亿美元，是该综合体自 1 月以来最接近盈亏平衡的一次。
企业财库的盈亏平衡点接近 80,500 美元，略低于现货。我们追踪的成本基础模型中，有五个位于当前价格上方，从 True Market Mean 的 76,600 美元到 ETF 盈亏平衡点的 86,000 美元。上方阻力是一簇真实成本基础，而收复 86,000 美元将使最大机构持有者今年首次回到盈利状态。
卖家没有出现
抛售在冲向高点时消退
向天花板推进的过程并未引出多少供应。Sell-Side Risk Ratio（已实现利润加已实现亏损，相对 Realized Cap 衡量）按七日基准已降至每日 7 个基点，不到 8 月峰值 16 个基点的一半。在 2025 年 7 月和 2025 年 10 月的高点，同一指标曾飙升至 35 和 23 个基点。过去一年中，只有少数日子的读数低于今天。
长期持有者在已实现利润中的占比已从 8 月峰值时的 88% 降至 47%，而 2026 年 9 月 3 日的 9 月已实现利润峰值不到 8 月规模的一半。本月的卖家是近期买家，而且即便是他们也在减少卖出。若该指标持续回到 16 个基点上方，将说明 8 月规模的卖家已经回归；在那之前，现货市场在这些价格上缺少卖家。
在底部与顶部之间
底部信号已经完成使命
在 Market Compass 面板的 45 个周期指标中，处于最冷区间的占比在 2026 年 6 月 29 日当周达到 82% 的峰值，并连续 41 周高于其长期中位数。这是本轮周期产生的最强底部信号共振。如今这一信号已经消退：随着反弹修复估值，最近一个完整周的寒冷占比降至 2%。
该面板并未摆向另一个极端。四分之三的指标仍低于其自身历史的中点，且已有 43 周没有出现多数指标高于 50 的情况。解读是：市场已经离开价值区，但尚未变得昂贵。若多数指标升破 50，将是周期位置已经转向的最清晰确认。
没有大规模涌入山寨币
许多山寨币正在上涨，Altcoin Market Cap 本月上升 21%。该指标检验的是，这一走势相对于整个加密市场是否过大：山寨币是否正以此前顶部之前的速度从 Bitcoin 手中夺取份额。在图中标记的四个 Bitcoin 价格峰值中，有三个峰值之前 90 天内，山寨币在 Bitcoin 与山寨币合计市值中的份额激增，至少上升 2.8 个百分点；2017 年 12 月的峰值是例外。如今，Altcoin Share 的 90 天变化为负，读数为 -0.9 个百分点。
山寨币以美元计价上涨，但并未跑赢 Bitcoin；整个阶梯作为一个区块移动，最大市值的币种领涨。标志着成熟顶部的超大轮动——资本沿风险曲线下泄的速度快于 Bitcoin 自身市值增长——尚未开始。若山寨币份额 90 天上涨 2.8 个百分点或更多，且 Bitcoin 接近其历史高点，将是基于先例的警告；今天这两个条件都不成立。
结论
Bitcoin 正在一个三个独立来源都认同的天花板下方整固： 长期持有者成本基础、清算地图和 ETF 盈亏平衡点，全部位于 83,000 至 86,000 美元之间。 当前状态是一个底部已修复、顶部未经测试的区间。与 8 月那次尝试的区别在于卖家缺席：卖方压力不到 8 月的一半，长期持有者退场，同时上方衍生品燃料增厚。若持续收于 86,000 美元上方，且 Sell-Side Risk Ratio 仍然低迷，将确认天花板被吸收；若抛售回归、指标升破 16 个基点，或跌破 62,000 至 65,000 美元底部，则将证伪这一判断。
链上指标、价格和衍生品数据截至 2026 年 9 月 7 日，ETF 流量截至 2026 年 9 月 4 日，Market Compass 面板截至 2026 年 9 月 7 日当周；最近每日数据点仍可能被修正。
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