作者： Will Owens，Galaxy Research 分析师
编译：佳欢，ChainCatcher
自 2020 年上线以来，Polymarket 国际版平台已为 307 万个钱包撮合 12.7 亿笔订单，名义交易额达 828 亿美元。由于所有交易都在链上结算，我们可以查看完整记录，包括每一笔持仓、买入价格、持仓时间和结算所得，从而了解用户在预测市场上的实际行为。本报告将研究范围缩小至 290 万个交易节奏符合人工操作特征的账户。
本报告围绕这些账户提出五个问题：赚钱后，交易者会兑现离场，还是继续乘胜追击？盈利会让他们更大胆，亏损会让他们收敛吗？盈亏如何分布？交易者通常会专注于特定领域吗，这种专注能带来更好的收益吗？盈利与亏损的交易者之间，到底有哪些区别？
研究散户交易行为，通常要依赖券商披露的信息或调查数据。而 Polymarket 在链上结算，因此不必再争论抽样范围是否合理。
核心结论是：69% 的散户账户最终亏损，这一群体合计亏损 3.39 亿美元。
2024 年，Polymarket 主要因 美国大选之夜 而为人所知。此后，该公司通过一家持有美国商品期货交易委员会（CFTC）牌照的子公司重返美国市场，并于 2026 年初首次引入吃单手续费。下文讨论的均为国际版平台，它与美国版 App 是完全独立的交易平台，拥有各自的订单簿。
Polymarket 今年早些时候调整了 手续费结构 。由于本报告的数据覆盖平台的完整历史，其中一些账户的全部交易都发生在平台开始收费之前。
这也是 Polymarket 和竞争对手 Kalshi 都已进入美国市场后的第一个完整 NFL 赛季。两家平台也因此加大了投入。赛季开始时，Polymarket 已邀请勒布朗·詹姆斯、伊莱·曼宁和德里克·杰特等体育明星担任“推广合作伙伴”，这轮推广也引发了一些反对声音。
与这轮推广一同推出的，还有美国版 App 内的社交功能 Squads。Squads 是私人群组，用户可以在其中讨论预测市场，并根据其他成员的选择进行交易，全程无需离开 Polymarket。这项功能旨在把群聊中的讨论搬到平台上。又一家平台开始加入 社交交易 功能，类似的动向也可见于 pump.fun 最近的 公告 。
面对如此庞大的潜在交易量，两家平台都在花钱扩大用户群体，而它们吸引的恰恰是本报告中盈利表现最差的一类交易者。未来一年，交易者的构成是否会发生显著变化，还是仅仅人数大幅增加，值得继续观察。
数据集：Polymarket 在链上结算，这意味着每一笔订单、持仓、买入价格和结算所得的完整记录都是公开的。本报告中的所有分析均基于这些记录。
研究对象：我们要研究的是人的行为，因此需要剔除通过脚本交易的自动化账户。虽然无法准确判断哪些账户在使用自动化交易，但可以通过“每个活跃日的订单数”来估计。这一指标等于账户的订单总数，除以该账户实际发生过交易的天数。
每个活跃日的订单数呈连续分布，没有天然的分界点。因此，划分标准需要研究者自行判断。我们以每个活跃日 50 笔订单为界，剔除了 125,429 个账户，占总数的 4.1%。尽管这些账户“只”占 4.1%，却贡献了全部订单的 80.8%，以及名义交易额的 41%。这一筛选方式，是为了识别少量账户承担了极大比例交易活动的情况。
散户：我们的筛选依据是交易频率。即便某位交易者资金充足，只要自行判断并手动点击下单，在这里也会被归为散户。因此，研究结论针对的是以人工操作节奏交易的账户，而非经济意义上严格定义的“散户”。
盈利衡量：只要一个账户的持仓在结算时的价值高于其买入成本，我们就将其视为盈利，无论持有人是否实际赎回。到期归零的持仓通常不会被赎回，如果只统计赎回记录，大部分亏损就会被排除，导致这一群体的盈利表现看起来比实际更好。
本报告有一个重要局限：我们通过钱包地址识别交易者，但无法可靠地判断两个地址是否属于同一个人。因此，使用多个钱包交易的同一个人，在本分析中会被计为“多个账户”。
在理解“亏损者更容易停止交易”这一结论时，尤其需要注意这一点。一个看似退出的账户，可能只是换用了新的钱包。
散户账户中，69.2% 最终亏损。这一群体合计亏损 3.389 亿美元。
散户账户的盈亏中位数约为亏损 3 美元，一半账户的盈亏介于亏损 36.64 美元与盈利 0.40 美元之间。这些金额不足以改变任何人的生活。正如预期，较大的盈亏集中在分布两端：第 1 百分位的账户亏损 4,804 美元，第 99 百分位的账户盈利 3,381 美元。
按投入金额计算，处于中位数的账户损失了约 0.5% 的投入资金，第 10 百分位的账户则损失了 90%。总体而言，绝大多数账户只亏损了很少的钱，只有少数账户亏损数千美元。
我们将 125,429 个账户归类为“自动化账户”，它们最终合计盈利 2.468 亿美元。其盈亏分布也符合预期：大量账户通过反复交易获取交易奖励，真正开展做市和套利的账户则少得多。
这两个群体的盈亏并不能完全抵消。约 9,200 万美元的差额来自交易者群体之外的因素，主要是尚未结算的持仓。
大多数人会继续。盈利往往能让用户留在平台上：盈利后，只有 6.1% 的账户在 30 天内没有再次建立持仓；亏损后，这一比例为 15.2%。亏损账户离场的可能性约为盈利账户的 2.5 倍。
直觉上，赚钱会让交易者在下一笔交易中投入更多。但未经调整的数据却显示相反结果：盈利后，有 46.6% 的下一笔持仓金额更大；亏损后，这一比例为 50.2%。不过，这种比较受到其他因素的影响。
亏损持仓的买入价格远低于盈利持仓，两者的中位数分别为 0.43 美元和 0.86 美元。因此，在买入价格较低时，下一笔交易的投入金额更容易增加。（如果预测成真，每份合约结算所得为 1 美元；否则为零。因此，0.43 美元的价格意味着市场认为该事件发生的概率为 43%；以这个价格买入的人，则认为真实概率更高。）
控制买入价格后，结论反转了。在同一价格区间内，盈利后的交易者比亏损后的交易者更常增加投入。这一现象主要集中在买入价格高于 0.50 美元的区间。低于这一价格时，盈利与亏损带来的反应几乎相同，可能因为交易者本就把这些交易视为小概率尝试，不会过度解读其中任何一次结果。
亏损者通常会收缩。这里的“风险”指预期损失，而非可能损失的全部本金。假设以平均价格 p 买入 t 枚代币，买方的预期损失为 t × p ×（1 − p）。这意味着，一笔预测事件发生概率为 99%、金额为 10 万美元的持仓，虽然规模很大，但按这一标准衡量，并不属于高风险持仓。
无论上一笔交易盈利还是亏损，交易者的风险通常都会下降。再次交易时，他们承担的风险往往略低于刚刚结算的持仓。不过，盈利后收缩的幅度明显更小：盈利后，48.4% 的下一笔持仓风险高于上一笔；亏损后，这一比例为 44.7%。两组风险变化的中位数均为零，因此，大多数交易者只是回到此前的风险水平。
我们根据交易者自身通常承担的持仓风险，将其分为人数相等的五组。Q1 平时承担的风险最小，Q5 最大。盈利与亏损后的行为比较在各组内进行，因此，比较的是交易者自身在不同结果后的表现。
我们将交易者至少参与过五个已分类的预测市场，且其中超过 60% 属于同一领域的用户，定义为“单一领域交易者”。按这一定义，44.1% 的交易者属于单一领域交易者，55.9% 属于“跨领域交易者”。
之所以能回答这些问题，是因为 Polymarket 为每个预测市场都添加了标签。为了避免把所有交易者都归为“单一领域交易者”，我们将这些标签合并为十个领域：加密货币、体育、政治、金融、经济、天气、文化、国际事务、科技与科学，以及商业。子类别通常也带有上级类别的标签，例如足球预测市场也会被标记为体育。
单一领域交易者的表现略差，最终盈利的比例为 28.1%，跨领域交易者则为 30.4%。原因在于，61% 的单一领域交易者集中在表现较差的三个领域：体育、政治和文化。
显然，如果交易者在某个领域确实可能拥有优势，专注于这个领域就能带来更好的收益。一个只交易 OpenAI 模型发布相关预测市场的人，很可能拥有某种优势，而这不一定是内部信息优势，也可能只是善于分析公开信息。一个只在周日交易 NFL 比赛预测的人，大概并没有在做精算分析。
仅体育一项，就占全部单一领域交易者的 47%，其中盈利账户的比例为 25.1%，是所有领域中最低的。除体育、政治和文化外，其他所有领域的单一领域交易者，盈利比例都高于跨领域交易者的 30.4%。其中，金融领域为 36.8%，科技与科学领域为 41.2%。需要注意的是，科技与科学是一个规模较小的类别，样本也较少。
单一领域交易者参与过的预测市场数量中位数为 18 个，跨领域交易者则为 4 个。由于判断是否专注于一个领域，要求交易者至少参与过五个已分类的预测市场，因此，低活跃度账户会默认被归入跨领域交易者。
比较盈利与亏损交易者的持仓时间中位数和单笔持仓金额中位数，可以得出几个结论。
从持仓金额看，盈利交易者的单笔持仓金额中位数为 13.96 美元，亏损交易者则为 10.00 美元。不过，盈利交易者也交易得更频繁，因此，这一差异可能只是活跃度不同所致，而非投入金额本身的区别。按交易者累计建立的持仓数量分组后，在每一组中，盈利交易者的单笔投入都不低于亏损交易者，而且在大多数组中明显更高。
在累计建立过 5 至 9 笔持仓的交易者中，盈利者与亏损者的单笔持仓金额中位数分别为 12.53 美元和 7.05 美元；在累计建立过 50 至 99 笔持仓的交易者中，两者分别为 13.14 美元和 8.90 美元。
持仓时间则不太能说明问题。将所有交易者放在一起看，盈利交易者的持仓时间更短，中位数约为 20 小时，亏损交易者则约为 25 小时。
但按活跃度分组后，持仓时间的关系发生了变化。在一些组中，盈利交易者持仓更久；在另一些组中，亏损交易者持仓更久。因此，我们无法从这些数据中得出“更有耐心”与“更容易盈利”之间存在明确关系。
这与 Meme 币交易有所不同。在 Meme 币市场中，进行“剥头皮”式超短线交易，或快速交易新交易对的人，盈利表现更好。他们通常是狙击交易者或经验丰富的交易者，只持仓几秒钟就迅速获利了结。
关于这类交易者，可以参阅我们的 Meme 币报告 ；关于 KOL 的性质，以及由此带来的交易行为，可以参阅我们的 社交交易报告 。需要说明的是，这种“交易”方式与永续合约或预测市场的交易方式有很大区别。
预测市场最初的目标是汇总信息，发挥群体智慧。但近年来，它们 越来越多地被批评为纯粹的竞猜平台 。本报告呈现的是 Polymarket 用户群体的盈亏分布：其中 69% 最终亏损，而专注于单一领域的最大用户群体，主要交易体育相关预测市场。
Polymarket 于 2026 年 1 月开始对加密货币价格涨跌预测市场收取吃单手续费，到 3 月底，收费范围已覆盖几乎所有类别。以每份合约 0.50 美元的价格为例，在加密货币市场买入 100 份合约、投入 50 美元，吃单方需要支付 1.75 美元手续费，相当于单笔投入资金的 3.5%。
政治、金融和科技类的费率最低，为 2.0%；体育类为 2.5%。散户账户在整个交易历史中损失的资金比例，中位数约为总投入的 0.5%。如今，在事件发生概率为 50% 的情况下，仅一笔吃单交易的费用就已是这一比例的数倍。
可以说，在没有其他形式 补贴 的情况下，多数参与者亏损，恰恰是信息汇总得以实现的前提。掌握信息优势的资金，需要与不具备这种优势的交易者成交。如果 Polymarket 的所有参与者都同样精明， 就不会有人交易 。本报告并未否定预测市场作为发现真相的工具的价值。Polymarket 完全可以让多数参与者亏损，同时为不参与交易的人提供预测参考。承担预测成本的，正是这些噪声交易。
本报告严格限定于国际版平台。Polymarket 的美国交易所与其独立，也是公司近期的主要投入方向。例如，公司为邀请勒布朗·詹姆斯合作而投入的资金就体现了这一点。据 Front Office Sports 报道，Polymarket 每年向詹姆斯支付 1,500 万美元，约为他今年 NBA 打球收入的 4 倍。为遵守 NBA 的规定，他的推广内容也仅限于美式橄榄球相关预测市场。杰特和曼宁也与平台签署了合作协议。
这些营销投入旨在吸引的，正是本数据集中盈利表现最差的群体。从商业角度看，这并不难理解。Polymarket 大概并不在意用户是否盈利。至少在短期内，平台更有动力吸引不加筛选就参与交易的吃单用户，而非更专业的挂单交易者。
近期，Kalshi 的一场争议也值得关注。9 月 20 日，一位在 X 上名为 beniduboss 的量化交易者，指控该交易所夸大加密货币永续合约交易量。这是一项严重指控。
Beni 引用的数据是：ETH-PERP 的 24 小时交易量约为 5.386 亿美元，未平仓合约金额却只有约 310 万美元，这在永续合约市场中极不寻常。作为对照，Hyperliquid 的 ETH-PERP 通常有约 13 亿美元的 24 小时交易量，以及约 31 亿美元的未平仓合约金额。
Kalshi 官方否认了这一指控 ，称对方混淆了预测市场的合约数量与永续合约的名义交易额。截至本文撰写时，监管机构尚未采取行动。
值得关注的是，交易所之外的人其实无法查清这件事。Kalshi 的公开数据流不会标明每笔交易双方的身份，因此，无法仅凭这些数据判断交易双方是否由同一实体控制。而在 Polymarket 上，每笔交易的对手方都是公开地址。这意味着，任何不同意本报告分析的人，都可以自行核查。
随着预测市场不断发展，并进入使用专有订单簿的受监管交易平台 ，外部人士能够核查交易量数据，已不再是理所当然的事。
