在美国中期选举选情搅动全球市场神经的时候，一则足以改写华尔街交易史的重磅消息，却被许多人忽略了。
11 月 3 日，美国商品期货交易委员会（CFTC）主席 Mike Selig 宣布： 单只股票永续合约，首次获准在美国受监管交易所开始交易，并纳入 CFTC 与 SEC 的双重监管框架。
这意味着，过去主要由加密货币交易平台发扬光大的「永续合约」，终于跨过了美国传统证券市场的监管框架。
说得直白一点， 华尔街开始向 Crypto 学习，「偷师」了它过去十年最成功的金融发明——永续合约（Perps）。
更有意思的是，这场变化并不是完全由华尔街主导的，这半年，Crypto 交易平台陆续尝试将苹果、英伟达、特斯拉等美股资产引入链上，并用永续合约、稳定币保证金甚至 7×24 小时订单簿，重新组织这些资产的交易方式。
如今，连纽交所母公司 ICE 都开始考虑将 Hyperliquid 的永续合约基础设施引入美国。
一年前，我们讨论的是美股能否像 Crypto 一样「永不打烊」； 一年后，市场开始讨论的已经是：美股能否直接采用 Crypto 的交易规则？
一、 从「最后 1 小时」到「永不到期」：为什么华尔街最终看上了 Perps？
如果要理解这次 CFTC 破冰的分量，首先需要理解，永续合约究竟改变了什么？
鲜为人知的是，永续合约是币圈为数不多真正意义上的「Native 金融创新」，最早由今年刚宣告落幕的加密衍生品交易所 BitMEX 在 2016 年首创。
一般而言，在美股市场，投资者若想对单只股票（如 NVDA、TSLA）进行杠杆交易或做空，主流选择其实各有局限：
- 融资融券 ：依赖券商提供融资和融券服务，不仅资金成本可能较高，做空还受制于券源、借贷费用和相关监管要求，难以形成一套全球统一、全天候运行的交易机制；
- 期权，尤其是近年来爆火的 0DTE 末日期权 ：虽然爆发力强，但复杂的 Greeks（希腊字母）定价、时间价值损耗（Theta Decay），以及频繁的到期移仓（Roll-over），提高了普通投资者的参与门槛，也将流动性分散在不同到期日和行权价之间；
- 传统期货 ：有明确的到期日，投资者若想持续持有敞口，就必须定期移仓，承担额外的交易成本和基差变化风险；
而 Crypto 永续合约最大的创新，就是把传统期货的到期机制去掉了。
投资者可以无限期持有多头或空头头寸，不必因为合约到期而被迫平仓或移仓，平台则通过多空双方定期支付的资金费率，促使合约价格向参考资产价格靠拢 ，再结合灵活杠杆和连续运行的订单簿，形成了一套与传统证券交易截然不同的交易体验。
这套机制在加密市场可谓「大杀四方」。
过去几年，BTC、ETH 永续合约逐渐成为加密市场最具统治力的衍生品交易工具，撑起了 Binance、OKX、Bybit 等加密交易平台庞大的交易生态，根据 The Block 统计，2025 年永续合约贡献了中心化加密交易所约 75% 的总交易量，全年累计交易规模接近 49 万亿美元，远超现货和期权市场。
这一趋势在 2026 年仍然延续，TokenInsight 最新发布的 Q3 交易所报告显示，衍生品已经占到主要加密交易平台总交易量的 83%。
换句话说，永续合约早已是支撑整个行业交易流动性、价格发现和风险转移的核心基础设施。
但当这种高效的交易方式开始延伸到股票、黄金、原油和股指等传统资产时，一个尖锐的问题随之浮出水面： 为什么全球投资者可以在加密平台上 7×24 小时丝滑交易英伟达、特斯拉，却很难在美国本土的合规体系中获得同类产品？
这背后既有底层基建的技术掣肘，也涉及美国监管体系长期以来的管辖权藩篱。
在技术层面，正如我们此前在《 美股冲刺「永不打烊」：纳斯达克为何推出「5×23 小时」交易实验？ 》所指出的，传统美股现货交易是一个牵一发而动全身的精密齿轮组，哪怕纳斯达克把前端撮合时间拉长到每天 23 小时，后端的券商、托管行与清算机构（DTCC）依然受制于中心化账本的日终批处理、对账与保证金划转。
那被迫留出的「每天 1 小时停机窗口」和「周末 48 小时休市」，正是传统金融基础设施在迈向全天候运行时必须解决的现实问题。
其次则是监管层面， 股票永续合约以单只股票作为参考标的，却采用了 Crypto 原生的永续衍生品结构，恰好卡在 CFTC（负责商品及衍生品）与 SEC（负责证券市场）两套监管体系的交界处 ，因此监管权限和产品分类的不确定性，一度让这类产品处于难以明确落地的状态。
今年以来，这个问题开始出现实质性变化：
- 2026 年 3 月 11 日，SEC 与 CFTC 签署监管合作备忘录（MOU），明确加强两家机构在金融创新、市场监管和投资者保护方面的协调；
- 随后，5 月 29 日，CFTC 批准 KalshiEX 提交的首个比特币永续合约 BTCPERP，使真正意义上的比特币永续合约首次进入美国受监管交易所；
- 而 11 月 3 日的公告，则将这一进展进一步延伸到了传统证券领域：根据 CFTC 主席 Selig 的说明，单只股票永续合约被认定为《2000 年商品期货现代化法案》（CFMA）框架下的证券期货产品，需同时遵守《商品交易法》与美国联邦证券法律，接受 CFTC 和 SEC 两家机构的监管；
具体而言，能够提供此类产品的交易场所，需要同时具备 CFTC 注册的指定合约市场（DCM）资格，以及向 SEC 进行通知注册、获准交易证券期货产品的全国性证券交易所资格。
更值得注意的是，监管变化已经开始转化为实际产品。
11 月 3 日当天，Kalshi 已经开始提供四只美股永续合约，分别对应安进（AMGN）、麦当劳（MCD）、高通（QCOM）和好市多（COST），最高杠杆约为 4.9 倍。
对于美国市场而言，这不仅意味着多了一种股票交易工具，也意味着过去由加密交易平台率先建立的交易机制，开始得到传统金融监管框架的认可。
二、复盘过去一年：监管、TradFi 与加密平台的「三线合流」
如果说 CFTC 的动作，代表着传统金融监管体系开始接纳永续合约，那么过去一年，Crypto 原生平台实际上已经完成了相当多的产品探索。
回看这条时间线，会发现美股代币化的发展，早就开始逐渐形成现货、永续合约、杠杆交易和跨资产保证金等更加完整的交易体系。
早在 2025 年 8 月 11 日，MSX 启动美股代币永续合约公测 ，将此前的代币化美股现货交易进一步扩展到衍生品市场。
紧接着， 2025 年 10 月，链上衍生品龙头 Hyperliquid 启动了极具转折意义的 HIP-3 机制 ，将永续合约的市场创建能力向第三方开发者开放，交易标的由此突破了 BTC、ETH 的边界，迅速扩展至股票、指数、大宗商品与外汇。
步入 2026 年，美股永续赛道迎来了更多主流交易平台的集中跟进：
- 1 月 28 日，Binance 上线 TSLAUSDT 股票永续合约 ，2 月 9 日，进一步推出 MSTR、AMZN、CRCL、COIN、PLTR 等多个股票永续合约，采用 USDT 保证金和结算，支持 7×24 小时交易。
- 2 月 3 日，Ondo Finance 公布 Ondo Perps 计划 ，准备将股票、ETF 和大宗商品等传统资产引入永续合约市场，并进一步探索使用代币化证券作为保证金的模式。该平台于 7 月正式上线。
- 2 月 24 日，Kraken 推出基于 xStocks 的代币化股票永续合约 ，面向 110 多个国家和地区的符合条件的非美国用户，提供英伟达、苹果、特斯拉等股票的 24×7 杠杆交易，最高杠杆达到 20 倍。
- 3 月 20 日，Coinbase 也正式推出股票永续合约 ，允许符合条件的非美国用户通过 USDC 结算，在同一个衍生品交易体系中交易美股和加密资产。
- Bitget 同样将 Stock Perps 纳入其产品体系 ，覆盖英伟达、苹果、特斯拉、微软等多只美股及 ETF，相关合约采用 USDT 结算，支持近乎全天候交易。
值得注意的是， 这轮扩张恰好发生在 Crypto 原生市场交易量持续回落的背景下。
根据 TokenInsight 发布的报告，其跟踪的交易所样本在第三季度总交易量约为 12 万亿美元，环比下降 27.5%，已经连续三个季度下滑——其中，现货交易量下降 55% 至 2 万亿美元，衍生品交易量下降 17% 至 10 万亿美元。
但另一个值得玩味的数据是，尽管整体交易量回落，衍生品在总交易量中的占比反而上升至 83%，较上一季度提高 10 个百分点。
与此同时，传统金融资产永续合约的交易规模正在迅速扩大。报告统计的九家交易所中，第三季度股票与大宗商品永续合约交易量合计达到 2.1 万亿美元，其中股票永续合约约 1.61 万亿美元，占 77%；大宗商品永续合约约 4910 亿美元。
这组数据释放了一个相当明确的信号： 当原有 Crypto 交易市场增长承压时，传统金融资产正在成为加密交易平台争夺新增交易需求的重要方向。
当然，不能简单将平台拓展 TradFi 归因于加密市场交易量下滑。更重要的是，头部交易平台已经具备了成熟的衍生品引擎、稳定币结算体系、保证金管理和全球用户基础，拓展股票、指数、黄金和原油等资产，并不需要从零搭建一套交易系统。
对它们而言，与其局限于争夺有限的 BTC、ETH 交易流量，不如把原本已经成熟的交易基础设施复制到更多资产类别中。
而且，这些平台的产品在底层结构上已经分化出两条路径：
- 第一类是以股票价格为锚的「合成永续合约」 ，例如 Binance 的 USDT 本位合约、Coinbase 的 USDC 本位合约，投资者获得的是股价涨跌的多空敞口，底层并不涉及真实股票交割；
- 第二类则是以「代币化股票」为基础的永续与组合体系 ，例如早期跑通现货与合约闭环的 MSX、结合 xStocks 的 Kraken，以及支持代币化证券作抵押品的 Ondo；
两条路径并不完全相同，但都在推动传统资产从单纯的价格敞口，向更丰富的交易和金融应用场景延伸。
而就在 Crypto 原生平台不断扩张的同时，传统金融巨头也开始下场了。
10 月 29 日，纽交所母公司洲际交易所（ICE）宣布与 Trade[XYZ] 达成合作，计划将基于 Hyperliquid 的永续合约市场引入美国。
根据双方公布的方案，ICE 将负责运营新的受监管交易市场和清算架构，同时对 Trade[XYZ] 进行战略投资；Trade[XYZ] 则负责相关市场设计和产品技术，未来计划覆盖股票、指数、加密货币、大宗商品和外汇等资产。
值得注意的是，这套新市场是计划围绕美国监管要求，重新建立专门的交易和清算体系，相关业务仍需获得监管批准。
这件事的象征意义相当强。
过去，Crypto 平台试图把传统资产搬到链上，挑战的是传统交易所对资产流动性和交易入口的控制；如今，纽交所母公司反过来选择与 Crypto 原生永续合约市场合作，甚至直接投资相关参与方。
Crypto 拥有更灵活的交易机制、稳定币结算和全球化用户基础，传统金融则拥有成熟的监管体系、清算基础设施和机构资源 ，双方开始意识到，未来真正有价值的，恰恰在于谁能够把两套体系的优势，整合起来。
三、周末也能给美股定价：全天候流动性，真的要来了？
如果说前两部分讨论的是交易产品和监管制度，那么这场变革最深远的影响，其实在于市场定价权的暗中移交。
过去，美股的价格发现主要集中在纳斯达克、纽交所等传统交易场所的交易时段， 即便盘前、盘后交易逐渐普及，周末和节假日依然是长达 48 小时以上的市场真空期。
但传统美股市场休市，并不意味着投资者对美股的交易需求也随之消失。
而美股永续合约的出现，正在改变这个局面。
现在，即便华尔街周五敲钟下班，全球投资者依然可以在 Crypto 交易平台或链上协议不间断地交易英伟达、苹果、特斯拉的永续合约，全球突发事件、公司消息、宏观数据甚至周末的市场情绪，都可以通过这些交易市场转化为连续的价格变化。
甚至可以说，现在加密平台上的美股永续合约，尤其是在美股周末休市期间，已经逐渐从单纯的投机报价，演变为具有一定参考价值的连续价格发现市场。
1.从「基差熨平」到跨平台套利：周末价格是如何形成的？
很多人可能会好奇，既然纳斯达克和纽交所都已经休市，为什么加密平台上的英伟达、特斯拉依然能够实时产生价格？
以 Coinbase 的股票永续合约为例，其实是通过内部价格指数、永续合约订单簿、代币化股票报价以及跨平台交易，持续形成对标的资产价值的估计:
- 正常交易时段主要使用 Pyth、Blue Ocean ATS 等外部股票行情源构建指数价格；
- 到了周末及部分休市时段，则切换至内部指数，结合永续合约标记价格的 EMA 和可用的代币化股票报价，形成新的价格参考;
- 同时，平台还通过价格偏离限制和重新接入外部行情时的过渡机制，尽可能降低价格切换带来的异常波动;
这套机制至少说明， 周末美股定价不再是简单地把周五收盘价冻结到周一，反而是开始通过多种数据来源和市场机制，形成一套持续运行的价格发现体系。
而真正让这套机制逐渐成熟的，是两个方面的力量。
首先是永续合约自身的资金费率机制。当合约价格持续高于参考指数时，资金费率通常会向正值方向变化，多头需要向空头支付资金费用，从而提高持续持有高溢价多头的成本；反过来，当合约价格低于参考指数时，负资金费率则会提高空头的持仓成本。
这为多空双方提供了持续调整头寸的动力，但并不能单独保证价格准确，尤其在外部现货市场休市时，参考指数本身也可能存在滞后。
更重要的是跨平台量化套利资金的参与。随着 Hyperliquid、Binance、Coinbase 等平台逐渐形成多个相互竞争的交易场所，同一只股票在不同永续合约市场之间可能出现价格偏差。
例如，假设周六英伟达在 A 平台的永续合约报价为 200 美元，而 B 平台报价为 203 美元，如果两边的参考资产、合约规格、结算机制和流动性足够接近，套利者就可能在低价市场买入、在高价市场卖出，等待价差收敛。
需要注意的是，这种交易更多属于跨平台衍生品之间的基差交易，并不等于可以随时买卖真实美股现货完成无风险对冲。尤其在周末，传统股票市场无法提供连续的现货对冲渠道，交易者仍然需要承担资金费率、保证金、流动性以及周一开盘跳空等风险。
但随着参与者和交易场所增多，不同市场之间的价格偏差更容易被识别和交易，周末价格也就不再完全由单个平台的少量订单决定。
从资金费率到跨平台套利，再到多源行情与做市机制，原本相对孤立的周末交易市场，正在形成一套更成熟的价格纠偏体系。
2.从「影子价格发现」到全天候市场：华尔街为什么不能缺席？
比常规周末的基差收敛更值得关注的，是出现重大突发事件时的价格发现能力。
过去，无论是周末突然发生的地缘政治摩擦、宏观关税政策表态，还是科技巨头在非交易日发布的重要产品与监管消息，传统美股市场在重新开盘之前，通常缺少一个能够持续交易、充分表达多空观点的统一市场。
但在 7×24 小时运转的美股永续市场中，情况已经不同。
全球宏观交易者、量化基金和信息套利者，可以在周六、周日通过真金白银的多空博弈，将突发事件的潜在影响实时反映到永续合约价格中。
这意味着，当传统美股重新开盘时，周末加密市场已经形成的价格变化，可以成为观察市场预期的重要参考， 在一些重大事件中，周末永续合约甚至可能先于传统股票市场，反映市场对新信息的重新定价。
当然，这并不意味着周一美股开盘价一定会与周末永续合约价格完全一致——周末流动性、信息真实性、做市商风险偏好以及开盘后的真实买卖盘，都可能导致价格出现新的偏离。
而且，周末永续合约价格本质上仍是特定交易场所内的市场报价，并不是纳斯达克或纽交所认可的官方股票价格，但这已经足以改变过去的市场观察方式：在传统股票市场休市期间，加密平台上的美股永续合约正在成为一种新的「影子价格发现」渠道。
这并非简单的价格跟随，而是全球交易者通过持续交易，提前表达对未来市场走势的预期。
理解了这一点，我们似乎就能明白，为什么 CFTC 此次批准美国本土受监管交易场所上线单只股票永续合约，具有如此重要的意义：
当「周末定价」和「全天候衍生品流动性」已经在加密世界形成气候，华尔街自然不希望这一部分价格发现长期发生在自己监管体系之外。
而一旦美国本土受监管交易所也开始提供同类股票永续合约，像 Citadel Securities、Jane Street、Virtu 这样的传统做市商，就有机会在符合监管要求的前提下，参与不同交易场所之间的价格发现和风险对冲。届时，传统金融与 Crypto 市场之间的流动性联动，有望进一步加深。
把这些变化放回去年讨论过的纳斯达克 23 小时交易计划，就能看到一个更完整的演进过程。
当时，我们在《 纳斯达克狂踩油门：从「喝汤」到「吃肉」，美股代币化进入决胜局？ 》中提出过一个判断：纳斯达克推进 5×23 小时交易，是在为未来股票代币化、全天候流动性和链上结算提前改造基础设施。
现在回头看，这个方向正在逐步兑现。
- 2026 年 4 月 10 日，SEC 正式批准纳斯达克将美股交易时间延长至每周五天、每天 23 小时的规则变更，预计于 12 月 6 日正式启动；
- 股票代币化方面，SEC 也在今年 9 月 17 日发布了临时、有条件的创新豁免安排，允许符合条件的代币化证券交易场所，在特定监管框架下通过许可型自动做市商（AMM）和流动性池交易部分美国全国市场系统（NMS）股票。
- 更值得关注的是，监管层已经开始把讨论延伸到真正的 7×24 小时市场：10 月 28 日，CFTC 又宣布将于 12 月 15 日召开行业圆桌会议，专门讨论衍生品市场全天候交易的可行性，涉及市场结构、代币化、基础设施、人力配置和运营准备等问题；
当纳斯达克开始推进 23/5、SEC 开始为代币化证券交易提供新的监管安排、CFTC 开始讨论全天候衍生品市场，而 ICE 又准备引入 Hyperliquid 的永续合约基础设施时，几条原本相对独立的产业路线，实际上已经开始汇合。
传统金融正在延长自己的交易时间，Crypto 正在扩大自己的资产边界，而双方最终争夺的，是全球投资者随时随地交易任何资产的能力。
写在最后
过去一年，美股代币化的叙事其实已经发生了几次重要变化：
- 最初，市场讨论的是如何把苹果、英伟达等传统股票映射到区块链上，让投资者可以使用稳定币交易这些资产；
- 随后，讨论开始延伸到如何通过代币化实现全天候流通、链上清算和资产可组合性；
- 而现在，随着股票永续合约逐渐进入美国受监管市场，交易工具本身也开始发生变化；
对 Crypto 原生平台而言，过去几年已经积累的 7×24 小时交易经验、稳定币结算能力和全球用户网络，是它们的重要优势；对传统金融机构而言，监管资质、资产托管、机构流动性和清算网络，则是难以被轻易复制的壁垒。
两套体系正在相互靠近，而不是简单地彼此取代。
回看去年那两篇文章，我们曾经讨论过一个问题：纳斯达克为什么急着推进股票代币化？因为如果未来金融市场真的走向全天候交易，传统交易所就不能只守着原来的交易时间和撮合业务，而必须重新思考自己在资产发行、交易和结算体系中的位置。
现在，这个问题又多了一个新的答案。
当美股开始交易永续合约，当周末也能形成相对连续的价格发现，当传统交易所开始主动引入 Crypto 的交易基础设施， 金融市场的竞争就已经不再是 TradFi 与 Crypto 谁取代谁，转向谁能更快建立下一代全天候交易网络。
过去是 Crypto 学习传统金融，下一阶段，可能轮到传统金融开始学习 Crypto 了。
