“虚拟经济”上市潮起：比特币“矿机”生产商闯荡资本江湖

在连续完成两轮融资后，占据比特币“矿机”生产头把交椅的比特大陆（Bitmain）近日开始频繁传出赴港上市的消息。

成立于2013年的比特大陆，在不到5年时间中不仅实现高达百亿元的营收，公司估值亦水涨船高，达到百亿美元级别，晋升“独角兽”行列。

无论对于融资事项还是上市事宜，比特大陆均回应“不予置评”，但接近该公司人士透露，企业确已筹划赴港上市，正在做准备工作，但具体时间表还未确定。

不仅是比特大陆，之前的5月和6月，早有同为“矿机”生产商的嘉楠耘智和亿邦国际先后向港交所提交了招股说明书，迈出了公司走向资本市场的第一步。资料显示，三家公司占据了整个“矿机”生产行业营收的九成。

21世纪资本研究院认为，“矿机”生产商争相密集上市的背后，既在时间点上有偶然因素，背后逻辑却又存在一定程度的必然。

与大多数科技企业选择今年上市类似，随着宏观环境及行业变化，加之监管的趋严，“矿机”三巨头的上市也被认为是希望在估值最后的高点赴资本市场放手一搏。同时，随着比特币行情的波动，早已筹谋布局人工智能（AI）的三家公司，也迫切需要更多融资渠道的补血。

但我们同时认为，参照目前港股市场的整体估值，以及AI领域所需具备的资金、技术实力，即使“矿机”三巨头均成功上市，未来仍面临很大挑战，这其中包括估值的挑战，也包括业务发展的不确定性。

“矿机”资本局

比特大陆频繁传出欲上市的消息，是在其被爆出先后完成两轮融资的事情之后。

今年7月，有媒体报道比特大陆已完成B轮融资，融资规模达到3亿-4亿美元，投后估值约为120亿-150亿美元。据悉，该轮融资由红杉中国领投。

早在此前1月，比特大陆已被爆出完成Pre-IPO融资，该轮融资同样有红杉中国的参与，且融资规模亦达到4亿美元。去年9月，比特大陆则完成了由IDG资本投资的A轮融资，规模为5000万美元。

比特大陆方面依然秉持其一贯的回应口径，对上述融资消息表态“不予置评”，但对外界而言，公司频繁融资的背后，是在为最终的上市做前期准备。对于这一消息，比特大陆同样未给予回应。

8月21日，一位接近比特大陆的币圈人士对21世纪资本研究院表示，比特大陆确已在进行上市的相关工作，上市地选择在港交所而并非最初讨论的美国，但具体何时递交材料、上市，目前仍视具体情况而定，“最快或许是年底”。

稍早前，比特大陆联合创始人吴忌寒在接受外媒采访时，亦公开表达了公司赴港上市的想法。吴忌寒称，如果比特大陆成功在香港上市，该公司将获得更多资金转向其他领域，公司知名度也会大增。

比特大陆并非第一家筹划上市的“矿机”生产商。今年5月，嘉楠耘智（Canaan）即率先向港交所提交了招股说明书，被认为极有可能成为“纯区块链”第一股。

资料显示，摩根士丹利、德银集团、瑞信和招银国际担任嘉楠耘智此次IPO的联席保荐人。外界预测，此次IPO嘉楠耘智融资额度有望达到10亿美元。

8月中旬，嘉楠耘智一位内部高管对21世纪资本研究院透露，目前公司上市事宜一切顺利，如果不出意外，1个月左右时间即能完成上市。

作为全球仅次于比特大陆的“矿机”生产商，嘉楠耘智2017年“矿机”销售额超过13亿元，同比增长超过4倍；全年净利润3.6亿元，同比增长超过4倍。

在赴港上市前，嘉楠耘智曾多次筹谋登陆国内市场。其中，2016年6月鲁亿通（300423.SZ）曾欲以30.6亿元的代价收购嘉楠耘智，但最终在交易所的数次监管问询下无疾而终。一年后的8月，嘉楠耘智亦曾计划于新三板挂牌，但在今年又再度放弃。

在嘉楠耘智启动上市计划一个月后，亿邦国际也向港交所递交了招股说明书，海通国际为其独家保荐人。

与嘉楠耘智类似，亿邦国际近三年业绩也处于飞速增长阶段。财务数据显示，2015-2017年，亿邦国际营收从9214万元增至9.79亿元，年均复合增长率达到225.91%，其中去年溢利高达3.85亿元。

亿邦国际最初的业务并不是“矿机”生产，而是电信设备业务，但今年该块业务不断萎缩。数据显示，电信设备业务从2015年收益占比的68.3%下降至去年的5.4%，区块链业务则取而代之，收益占比高达95%。

“再不上可能就上不了”

嘉楠耘智、亿邦国际和比特大陆先后筹划或传出上市的消息，其背后存在的逻辑也许与去年下半年以来互联网企业掀起的上市热潮有很大关系。

8月21日，一位正在筹划上市的“矿机”生产商高管对21世纪资本研究院表示，行业企业先后准备上市的根本原因，细分为内部与外部两个方面。他解释，受制于A股IPO政策，“矿机”生产企业于国内上市基本不可能，但随着港交所修改上市规则，为一些同股不同权、盈利能力不足的高科技企业提供了上市的机遇，成为公司上市地的首选。

“当然更关键的在于，国内很多政策窗口期很短，在政策出现松动时，如果现在不上，明年政策一紧就可能再也无法上市了。”上述高管说。

21世纪资本研究院认为，“矿机”企业争相上市的背后，或许也有估值方面的考虑。在目前整体行情低迷的情况下，面对宏观环境的不确定性和监管的趋严，相关企业在利润高速增长的基础上，也将利于估值的提高，这与互金企业此前的上市潮颇为相似。

嘉楠耘智在其招股书中披露，“倘中国政府完全禁止挖矿、持有及使用比特币，我们将无法在中国销售我们的产品，我们也可能会无法在海外产生足够的销售额来弥补该等业务损失。”

“在不确定因素落地前估值最后的高点上市，一方面有利于估值与融资的提升，另一方面自然也有利于公司股权结构的完善以及企业品牌的迅速建立，为后期业务的扩张做好充分准备。”8月21日，一位不愿透露姓名的币圈人士称。

不过，上述拟上市的“矿机”生产商高管称，大多数“矿机”生产企业实际并不缺钱，现金流很充足，但在今年仍先后选择上市的原因，正是希望把握住政策的松动，以解决“生存的问题”。他表示，对于任何一个行业来说，企业都是越早上市越好，即使面对的是目前整体行情的低迷。

“很多科技企业在港股上市后出现破发，反映的是资本市场整体行情的不好，但在这样的环境下仍选择上市，考虑得更多的不是估值和融资方面，而是企业生存的问题。如果企业在二级市场融资不行，行业在一级市场就将更融不到资，等待企业的结局只有完蛋。”该高管说，“当行业有一家公司选择上市后，其他企业不管出于竞争还是业务发展方面，上市都是必须的选择。”

他补充，对“矿机”生产企业而言，上市这件事情意义很大，上市的目的是确定的，但关键在于如何处理上市与后期估值的问题。

“上（市）肯定要上（市），未来的估值很难预期。”上述高管说，“关键在于找到合适的平衡点。比如把发行价调到低位，或者将发行份额降到最低，都是可供考虑的选择。对区块链企业来说，既要上（市），也要损失最少。”

押注AI

“虽然未来的估值很难预期，但没有公司不喜欢自己估值太高，这也是为什么希望在上市和估值之间找到适合的平衡点的主要原因。”上文提及的筹划上市的“矿机”生产商高管说。

21世纪资本研究院发现，影响“矿机”生产企业估值的因素除目前资本市场整体行情的波动外，更关键的一点在于目前比特币价格的持续走低，并影响企业的业绩水平。

以比特大陆为例，在传出完成B轮融资后，公司投后估值被认为已达到120亿-150亿美元，而如果后期成功上市，市值更被外界预测，有可能高达400亿-500亿美元。

如上文提及，支撑比特大陆这一估值预期的，被认为是其在“矿机”生产占据近6成的市场份额，以及去年高达25亿美元的营收。

但情况似乎在今年二季度有所改变。数据显示，比特币价格从去年年底的近2万美元高点，在近期持续走低一度跌破6000美元的关口，从而引发相关“矿机”生厂商Q2业绩的滑坡。

据外媒报道，比特大陆在今年第二季度亏损超过6亿美元，但这一消息并未得到公司方面的回应。接近比特大陆人士透露，二季度财务数据将会在此后的招股书中披露，到时一切将水落石出。

比特大陆业绩可能出现的波动，也令外界对其高估值基础产生质疑。但公司联合创始人吴忌寒曾对外界表示，企业估值受到财务投资人的风险偏好、投资者情绪、宏观经济波动等各方面影响，同时行业的周期波动也会引发企业估值的巨大变化，因此作为负责人更应该关注的是企业的核心竞争力。

似乎也正因此，以比特大陆为代表的“矿机”生产商，也越来越将目光投向了AI领域。

去年11月，比特大陆基于ASIC（一种为专门目的而设计的集成电路）架构的AI芯片SOPHON（算丰）正式公布。一个月后，比特大陆宣布收购机器人公司萝卜科技，开始向更多的产业布局。

对于比特大陆布局AI，吴忌寒曾公开预测，未来5年这一块业务收入将占公司总营收比重达40%。

与之相类似，嘉楠耘智在去年亦曾发布第一款16纳米、基于ASIC架构的人工智能芯片KPU（边缘运算知识存储芯片），至今年8月上旬，更宣布已经实现7纳米ASIC芯片的量产。

嘉楠耘智一位高管对21世纪资本研究院表示，公司涉足AI并不能称之为转型或跨界，实际上一直是基于AI算法进行了业务上的布局，未来在此领域发展亦有“得天独厚的优势”。

“相比于其他行业略显饱和的情况，AI芯片目前还算是一个新兴领域，对一些初创企业而言切入且成功的概率相对更大，前景也更广阔。”上述嘉楠耘智高管说。

不过，对于“矿机”生产商将如何在AI领域布局，未来是否能有所斩获，也许依然需要很长时间的验证。